Observaciones y comentarios proyecto: No.17 de 2000
A pesar que la siguiente observación se recibió el 28 de diciembre, 8 días después de la fecha límite establecida para el envío de observaciones y comentarios, se publica para conocimiento de todos los interesados.
Fecha: 28 de diciembre de 2000
Autor: Luz Piedad Rugeles Ardila
Bogotá, D.C., 28 de Diciembre de 2000
LPRA-331-00
Doctor
LUIS ALFONSO TORRES CASTRO
Superintendente Delegado Para Promoción
Del Mercado
SUPERINTENDENCIA DE VALORES
Ciudad
ASUNTO: Proyecto de Resolución No. 17
Estimado doctor Torres:
Con mucho interés revisé el proyecto de la referencia, por medio del cual la Sala General de la Superintendencia de Valores pretende compilar y unificar en un solo título todas las normas que regulan los Fondos de Valores e introducir algunas modificaciones a tales normas para efectos de estimular el desarrollo del mercado.
Sin embargo, observo con preocupación que el proyecto no consagra la posibilidad para los Fondos de Valores de emitir títulos de contenido crediticio y títulos mixtos, posibilidad ésta que con gran acierto se introdujo en la normatividad vigente a través de la Resolución 337 del 6 de Junio de 2000 de la Sala General de la Superintendencia de Valores y que había comenzado a ser utilizada por diversas firmas comisionistas de bolsa que actualmente se encuentran solicitando ante esa Superintendencia la autorización de los reglamentos de los fondos de valores que emitirán esta clase de valores.
En efecto, si bien el proyecto de la referencia deja abierta la posibilidad para las firmas comisionistas de bolsa de actuar como agentes de manejo de un proceso de titularización, en la práctica esta posibilidad prácticamente desaparece toda vez que en un mercado de valores tan pequeño como el nuestro, el mercado objetivo de los títulos emitidos a través de esta clase de procesos lo conforman las sociedades administradoras de fondos de pensiones y de cesantía, las cuales se encuentran limitadas de acuerdo con su régimen de inversión para adquirir títulos de participación. Esto es así, puesto que solo se les permite adquirir esta clase de títulos cuando hayan sido emitidos en desarrollo de un proceso de titularización de obras de infraestructura o inmobiliario.
Ahora bien, en la medida en que el activo subyacente del proceso de titularización se encuentre conformado por títulos de renta fija o mixtos, con todo respeto considero que resultaría viable que el Fondo de Valores emita títulos de renta fija o mixtos pues se trataría simplemente de una "emisión espejo" del activo titularizado.
De otro lado, teniendo en cuenta que las sociedades comisionistas de bolsa cuentan con la capacidad y el conocimiento necesario para administrar un portafolio de valores, es bastante positivo que se les permita actuar como agentes de manejo de un proceso de titularización donde el activo subyacente sea un portafolio de valores.
No obstante, estimo que por tratarse la titularización a través de Fondos de Valores de un esquema especial, resultaría conveniente establecer unas reglas especiales para esta clase de procesos, toda vez que la reglamentación general que se consagra en el proyecto de la referencia no solo resultaría de difícil aplicación para los mismos, sino que además tiene por objeto regular aspectos que ya se encuentran tutelados por las normas de oferta pública de valores.
En tal sentido, con todo respeto me permito sugerir que se mantenga la posibilidad de que los Fondo de Valores se constituyan con títulos de contenido crediticio o títulos mixtos y que puedan emitir igualmente títulos de contenido crediticio o títulos mixtos, según sea el caso.
Así mismo, sugiero que se establezca una normatividad especial para regular esta clase de Fondos, teniendo en cuenta su naturaleza, en la cual se establezca, entre otros aspectos, lo siguiente:
- Que puedan constituirse con el activo a ser titularizado.
- Que en la medida en que las colocaciones de los títulos se realicen a través de oferta pública, en principio no haya lugar a la observancia de las normas sobre información y revelación plena consagradas en el Capítulo II del Proyecto. Lo anterior, por cuanto las normas de ofertas públicas, consagran igualmente mecanismos de información y revelación que tutelan ampliamente los intereses de los inversionistas.
- Que se exija la calificación de los títulos que emita el Fondo, más no la de los títulos que lo conforman, pues resulta innecesaria esta doble calificación.
- Que se exija la inscripción en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios y en Bolsa de Valores de los títulos que emita el Fondo, más no la inscripción en el Registro y en Bolsa de los valores que lo conforman, toda vez que éstos últimos no van a circular en el mercado público de valores.
Agradezco mucho su amable atención
Cordialmente,
Luz Piedad Rugeles Ardila
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Fecha: 20 de diciembre de 2000
Autor: Augusto Acosta Torres y Christian Toro Ludeke
Por su longitud esta observación se publica en una página aparte. De click aca para consultarla.
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Fecha:20 de diciembre de 2000
Autor: Gustavo Aristizabal Tobón
Bogotá, 20 de diciembre de 2000
Doctores
LUIS ALFONSO TORRES CASTRO
ÁLVARO HERNÁN TRUJILLO MAHECHA
Delegatura para Promoción y Desarrollo del Mercado
SUPERINTENDENCIA DE VALORES
Avenida Eldorado N° 68 B - 85
Torre Suramericana Piso 2
Bogotá, D. C.
Estimados doctores:
Por medio de la presente nos permitimos remitir algunos comentarios con respecto al proyecto de resolución N° 17 referente a la reglamentación de fondos administrados por sociedades comisionistas de bolsa y sociedades de inversión: (Título Cuarto, Parte Segunda, Resolución 400 de 1995)
Capítulo I, Definiciones y Constitución:
- En el artículo 2.4.1.5. Identificación de los fondos, numerales 3.1., 3.2. y 3.3. se determina como parámetro de definición el plazo de redención de los títulos que contenga el portafolio, para clasificarlo como "fondo de títulos de corto plazo" "fondo de títulos de mediano plazo" o fondo de títulos de largo plazo".
Teniendo en cuenta que, con base en diferentes teorías de administración de portafolios es posible diversificar los componentes de una cartera de inversiones en títulos de distintos plazos, con lo cual se espera obtener mayor rentabilidad sin sacrificar la liquidez del fondo, consideramos que la de medición debería ser un promedio ponderado de los días al vencimiento de los títulos que contenga el portafolio, sin que necesariamente todos y cada uno de los títulos deban cumplir con un plazo de redención máximo. Consecuentemente, la denominación de los fondos se debería precisar a "fondo de corto plazo", "fondo de mediano plazo" y "fondo de largo plazo", según las características de liquidez del mismo y no de los títulos que conforman la cartera de inversiones.
- En el numeral 4.2. del artículo mencionado anteriormente se menciona el término "Portafolio de inversión técnicamente establecido". Sería importante describir los parámetros utilizados para definir tal término.
- En el último párrafo del mismo numeral se define que los fondos cerrados, con la denominación de concentrados "podrán invertir, de manera temporal, en valores de riesgo conservador". Se podría definir un parámetro más objetivo para estas inversiones temporales.
Capítulo VII, Control y Supervisión Privadas, Administración y Calificación de los Fondos
- En el artículo 2.4.7.4. Calificación de los fondos, se menciona que "todos los fondos abiertos y escalonados deberán ser calificados cuando menos por una sociedad calificadora de valores autorizada por la Superintendencia de Valores o por sociedades calificadoras de valores del exterior internacionalmente reconocidas". Al respecto es importante anotar que las agencias calificadoras internacionales utilizan para asignar sus calificaciones una escala diferente a las escalas domésticas manejadas actualmente por las sociedades calificadoras autorizadas por la Superintendencia de Valores paras operar en el mercado colombiano. La diferencia entre las escalas domésticas e internacionales hace las calificaciones asignadas no sean comparables entre sí, ya que las internacionales involucran el riesgo soberano y las domésticas no.
- En el mismo artículo, se menciona la estructuración de dos escalas de calificación, una que mida el riesgo de administración y operacional y otra que mida los riesgos crediticio y de mercado. Los riesgos de administración y operacionales, entre otros de similar naturaleza, han sido clasificados tradicionalmente por Duff & Phelps como riesgos de contraparte y son aplicables a la sociedad administradora del fondo o los fondos. Los riesgos crediticio y de mercado son atribuibles de manera singular a cada fondo debido a que pueden variar conforme a su estrategia de inversión, incluso si tienen un misma sociedad administradora. Por esta razón, nos permitimos sugerir que la calificación del riesgo de administración y operacional sea asimilada a la calificación de riesgo de contraparte y sea solicitada a la sociedad que vaya a administrar o actualmente esté administrando fondos.
- Con relación a la escala de riesgo de mercado y riesgo crediticio, creemos conveniente separar dichos riesgos en escalas diferentes, ya que responden a factores distintos, claramente identificables y separables. Esta distinción permite al inversionista tener más argumentos a la hora de realizar sus inversiones.
- En el artículo 2.4.7.7. Procedimiento técnico, criterios y factores de calificación, se habla de la ponderación de criterios y factores a tener en cuenta para asignar la calificación de los fondos. La calificación de riesgo se basa en factores cuantitativos y cualitativos que no necesariamente tienen una ponderación específica. A diferencia de los sistemas parametrizados medición de riesgo, una calificación asignada por una sociedad calificadora de valores tiene el valor agregado del criterio de los analistas y miembros del comité de calificación, valor sobre el cual se ha cimentado el prestigio de las agencias calificadoras a nivel mundial.
- En general, el procedimiento utilizado por las sociedades calificadoras de riesgo para emitir sus opiniones se basa en estándares internacionales que han sido cuidadosamente diseñados y que han sido adaptados a las particularidades de cada mercado. Por lo tanto, no sería conveniente enmarcar el procedimiento de calificación en aspectos que de alguna forma puedan desvirtuar los estándares internacionales con que las sociedades calificadoras hacen su labor.
Esperamos que estos comentarios sirvan para el desarrollo de este proyecto, el cual consideramos muy importante para el desarrollo del mercado de capitales colombiano, promoviendo la transparencia y eficiencia en los instrumentos de ahorro e inversión que dispone el mercado.
Atentamente,
GUSTAVO ARISTIZÁBAL TOBÓN
Presidente
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Fecha: 20 de diciembre de 2000
Autores: NÉSTOR FERNANDO MARÍN A.
Doctores
Alvaro Hernán Trujillo Mahecha
Jefe de División de Instituciones de Inversión Colectiva
Luis Alfonso Torres Castro
Delegado para Promoción y desarrollo del mercado
Superintendencia de Valores
Bogota
Apreciados Doctores:
Adicional a los puntos tratados en el documento realizado con otras entidades administradoras de fondos, queremos realizar los siguientes comentarios al proyecto No. 17 de la Superintendencia de Valores:
- (Artículo 2.4.1.10.) Las Sociedades Comisionistas de Bolsa están legalmente habilitadas para constituir y administrar fondos de valores y dentro de su objeto social, además pueden: Desarrollar contratos de comisión para la compra y venta de valores, intermediar en la colocación de títulos garantizando la totalidad o parte de la misma o adquiriendo dichos valores por cuenta propia, realizar operaciones por cuenta o posición propia, otorgar préstamos con sus propios recursos para financiar la adquisición de valores, administrar valores de sus comitentes, administrar portafolios de valores de terceros, prestar asesorías en actividades relacionadas con el mercado de capitales y actuar como intermediarios del mercado cambiario. El patrimonio técnico de las sociedades comisionistas de bolsa les permite realizar todas las actividades enunciadas anteriormente, para las Sociedades Administradoras de Inversión el patrimonio técnico solo les permite constituir y administrar fondos de inversión.
El capital suscrito y pagado de una sociedad representa la inversión que efectúan los accionistas para realizar las actividades autorizadas y manifiesta la solvencia de la entidad para responder ante riesgos que se presenten en la actividad. Ya que el único objeto social de las Sociedades Administradoras de Inversión es constituir y administrar fondos de inversión, el riesgo de su negocio es mucho menor que el de las firmas comisionistas y el capital no se diluye entre las diferentes actividades del negocio. No es equitativo que una entidad que invierte el 100% de su capital en crear y administrar fondos tenga el mismo monto total de suscripciones que una que debe diluir su capital en mas de 8 actividades diferentes.
La posibilidad de que el patrimonio no sea suficiente para garantizar a los clientes, que las posibles perdidas por los negocios realizados, no pondrán en riesgo su dinero es mucho mayor en una sociedad comisionista de bolsa que en una sociedad administradora de inversión. Las sociedades comisionistas de bolsa que han tenido problemas patrimoniales por grandes perdidas en otros negocios como compromisos de recompra sobre acciones de los clientes, inversión en títulos emitidos por entidades que entraron en proceso de liquidación, han implicado grandes perjuicios para los inversionistas de los fondos de valores.
Finalmente queremos manifestar nuestra preocupación con respecto a la situación financiera de las sociedades administradoras de inversión, entidades que están bajo el control de su digno cargo. Los únicos ingresos operacionales permitidos para las SAI son las comisiones percibidas por la administración de los fondos de inversión, para que las SAI puedan obtener un punto de equilibrio operacional, con el capital mínimo exigido por la superintendencia de valores, deben administrar fondos con activos superiores a 24 veces su patrimonio técnico. Si observamos los estados financieros de Nación S.A. podemos encontrar que las perdidas operacionales alcanzaron un nivel de $16 Millones durante el mes de noviembre, con un nivel de activos administrados de $28.000 Millones, para poder obtener un punto de equilibrio operacional la sociedad debería administrar activos por $37.000 Millones, monto que corresponde a mas de 24 veces el patrimonio técnico.
Las Sociedades Administradoras de Inversión son una vía para desarrollar el mercado financiero y de capitales, permite recaudar pequeñas cantidades de los inversionistas individuales para invertirlos en los diferentes mercados, generando mayor rentabilidad, seguridad y liquidez a la que obtendría el inversionista si realiza la inversión directamente. Asignar un nivel de 24 al monto total de suscripciones correspondería a destinar a las SAI a desaparecer del mercado porque financieramente serian entidades no viables.
El Artículo 2.6.1.7. define que el monto total de las suscripciones de los fondos que administra una sociedad administradora de inversión no podrá exceder de cincuenta veces el patrimonio técnico, esta atribución es equivalente al nivel que maneja la Superintendencia Bancaria para los fondos comunes administrados por las Sociedades Fiduciarias, el cual corresponde a 48 veces.
- (Artículo 2.4.3.13.) La Sociedad Administradora de Inversión Nacion tiene aprobados actualmente 5 fondos de inversión que no manejan limite de participación de los suscriptores, así: (ARTÍCULO 15. del reglamento del fondo uno nación) LIMITES A LA PARTICIPACIÓN DE LOS SUSCRIPTORES. El presente fondo no tendrá limitación alguna en cuanto a la participación de suscriptores, de conformidad a lo señalado en inciso tercero del artículo 2.6.1.6. de la resolución 400 de 1995, expedida por la Sala General de la Superintendencia de Valores. Este tipo de fondos se han implementado para cumplir las expectativas de inversión de algunos clientes corporativos que desean constituir portafolios con condiciones similares. Consideramos que el inciso tercero del Artículo 2.6.1.6. debe ser incluido en el Artículo 2.4.3.13.
Es importante aclarar que las sociedades administradoras de inversión no están autorizadas a administrar portafolios de terceros, pero por esta vía podrán administrar recursos de algunos clientes que desean que un administrador profesional maneje el portafolio, por ejemplo los fondos internacionales que deseen invertir en el país.
- (Artículo 2.4.5.1) Es claro que los inversionistas deben conocer la mayor información posible sobre las características y riesgos de los fondos donde invierten los recursos, esto se logra con los reglamento y prospectos que se colocan a disposición de los participantes, en donde se describen los objetivos y las estrategias generales de inversión, las políticas de riesgo del fondo, de diversificación del portafolio y atomización del riesgo. Los medios y procedimientos para la consecución de los objetivos de inversión del fondo y la definición clara de la estrategia de inversión constituyen un medio para cumplir los objetivos y las políticas definidas previamente y son el know how del administrador del fondo para realizar su gestión. Además con los diferentes cambios que se presentan en el mercado por la condiciones políticas, sociales y económicas hacen que la estrategia de inversión pueda cambiar para lograr los objetivos y las políticas definidas para el fondo, la estrategia de inversión nunca permanecerá estable y no se podrá definir en un contrato de administración.
- (Artículo 2.4.6.2) Se debe permitir la comprar o venta de títulos del fondo por los sistemas no transaccionales, los fondos son un participante del mercado financiero y de capitales similar a las mesas de dinero de las entidades financieras, a las fiduciarias o a los fondos de pensiones y cesantías y no desarrollan contratos de comisión para la compra y venta de valores.
La Superintendencia de Valores es notificada diariamente de las operaciones realizadas por el enlace de registro y con esta información puede evaluar si una operación esta o no a condiciones de mercado. Los sistemas transaccionales no evitan que un fondo realice inversiones para sus portafolios a tasas inferiores a la del mercado, afectando de esta forma a los inversionistas de los fondos, la Superintendencia de Valores puede analizar las tasas de las inversiones de los portafolios tomando la información del informe semanal.
Esperamos que esta serie de sugerencias sean acogidas por esta superintendecia.
Atentamente,
NÉSTOR FERNANDO MARÍN A.
Gerente General
NACION S.A.
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Fecha: 20 de diciembre de 2000
Autores:LUIS GERMÁN MESA R
CARLOS VÉLEZ UPEGUI
Medellín, diciembre 20 de 2000
SEÑORES
SUPERINTENDENCIA DE VALORES
CIUDAD
APRECIADOS SEÑORES :
INVERSIONISTAS DE COLOMBIA SA., comisionista de bolsa afiliado a la Bolsa de Medellín, con el ánimo de contribuir a la discusión abierta por la Superintendencia de Valores, atendiendo la invitación de presentar opiniones sobre el proyecto de la resolución 17 que unifica las normas que regulan el funcionamiento de los fondos de valores administrados por las firmas comisionistas y de los fondos de inversión administrados por las sociedades administradoras de inversión, desea colocar a su consideración lo siguiente :
PRIMERO : Acerca de modificar el monto total de suscripciones de los fondos administrados de 50 veces el patrimonio a 24 veces el mismo.
COMENTARIOS : INVERSIONISTAS DE COLOMBIA realizó un esfuerzo importante participando en la creación de la SOCIEDAD AMINISTRADORA DE INVERSIÓN NACIÓN, en la cual posteriormente y debidamente autorizada por la SUPERINTENDENCIA DE VALORES, adquirió la mayoría accionaria; porque estamos convencidos que es una figura más clara, en cuanto a conflictos de interés y transparencia de las relaciones con la firma comisionista, por cuanto goza de una autonomía jurídica, administrativa y financiera que la separan totalmente de la matriz. Es decir un esquema legal más adecuado en el propósito de proteger los intereses de los clientes inversionistas.
En este sentido, el cambio radical de las reglas de juego en la relación patrimonio contra el monto total de los fondos administrados, es una seria limitación al vigoroso crecimiento que tenemos planeado para NACIÓN, al punto que para INVERSIONISTAS DE COLOMBIA SA. podría ser más interesante, eventualmente, pensar de nuevo en la posibilidad de un Fondo de Valores amparado en el patrimonio de la firma comisionista; lo que pensamos no resiste el mejor análisis, en la medida que el patrimonio de la firma comisionista esta más expuesto a los riesgos del mercado que el patrimonio particular la una Sociedad Administradora de Fondos.
Es de anotar que siendo como es un negocio de volumen, dentro de un marco estricto de credibilidad y manejo, la estructura comercial que nace bajo la norma propuesta queda en precarias condiciones para alcanzar la rentabilidad y las utilidades que esperan los accionistas de NACIÓN, en perjuicio de un riguroso proceso de capitalización de el Fondo planeado por los accionistas. En otras palabras se afecta profundamente la viabilidad financiera de esta figura, restándole capacidad y potencia. Atendiendo estas razones nos atrevemos a proponer, respetuosamente, a la SUPERINTENDENCIA DE VALORES, conservar el esquema actual de la relación entre el patrimonio y el volumen de las fondos administrados por las Sociedades Administradoras de Inversión, es decir cincuenta veces ( 50 veces ).
Esperamos que estos comentarios sean oportunos y tengan la mejor acogida en la SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Cualquier aclaración o ampliación de los conceptos aquí consignados estaremos prestos a entregarles si lo consideran necesario,
Muchas gracias por su atención,
LUIS GERMÁN MESA R
CARLOS VÉLEZ UPEGUI
INVERSIONISTAS DE COLOMBIA SA.
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Fecha: 20 de diciembre de 2000
Autores:
Oscar Galindo Acciones de Colombia
Marta Cecilia Velásquez Acciones y Valores
Juan Guillermo Aristizabal Asesores en Valores
Santiago Mejía Comisionistas de Colombia
Alfonso Durán, Mónica Acebedo y Clemencia Moreno Corredores Asociados
José Miguel Santamaría Correval
Cristina Albán Davivalores
Nubia García Helm Securities S.A.
Carolina Jiménez Multivalores
Néstor Fernando Marín Nación
Julio Gonzalez Nacional de Valores
Juan Felipe Zuluaga Pichincha Valores
Sergio Enrique Arias Promotora Bursátil
Juan Carlos Tavera Serfinco
Juan Luis Franco, Juan David Mejía Suvalor
Marcela Rojas Ultrabursatiles
Juan Carlos Caldas Valores del Popular
Doctor
LUIS ALFONSO TORRES CASTRO
Delegatura para promoción y desarrollo del mercado
Superintendencia de Valores
Bogota D.C.
Apreciado Doctor:
Agradeciendo la oportunidad que se nos da de participar en el desarrollo del mercado público de valores, queremos compartir con usted nuestros comentarios con referencia al proyecto de resolución 017 de la Superintendencia de Valores:
Artículo 2.4.1.1. Definición. Los fondos son mecanismos de captación de recursos del público, mediante la constitución de carteras colectivas con el aporte de un número plural de suscriptores, quienes son propietarios de los mismos por partes alícuotas.
Comentario y Explicación
Sugerimos eliminar las palabras "colectiva" y "plural" toda vez que consideramos conveniente que los fondos cerrados o escalonados se puedan constituir con el aporte de un solo suscriptor, tal y como puede ser permitido por el artículo 2.4.3.13. del presente proyecto.
Art. 2.4.1.3. Apertura de cuenta exclusiva. La sociedad administradora deberá abrir cuando menos una cuenta a nombre de cada uno de los fondos que administre, exclusivamente destinada a depositar los dineros del respectivo fondo, cuando ello se requiera.
Comentarios y Explicación
Sugerimos suprimir la expresión "a nombre" y sugerimos que sea reemplazado por la palabra "exclusiva", que refleja en mejor medida la separación que debe existir entre las cuentas de cada uno de los fondos.
Artículo 2.4.1.5. Identificación de los fondos.
La denominación "fondo abierto" se aplicará cuando el respectivo contrato permita a sus suscriptores redimir sus derechos en cualquier momento, o con intervalos iguales o inferiores a un mes.
Comentario
Sería importante adicionar en este artículo que también pueden existir fondos donde los suscriptores no pueden redimir sus derechos antes de un número de días inferior a un mes, pero de ese momento en adelante, estas suscripciones se pueden redimir en cualquier momento. Lo que queremos decir, es que no tiene que ser en intervalos (es decir, cada 15,20,25, etc. días) sino que puede ser un solo plazo y luego redención abierta (por ejemplo, los primeros 15,20,25, etc. días, etc.). Creemos que ambas modalidades pueden ser aceptables dentro del concepto de fondo abierto.
Explicación
Creemos que el espíritu de fondo abierto es que las personas puedan disponer de sus recursos en un plazo no superior a 30 días. Es claro que en ambos casos se cumple con este objetivo.
La denominación "fondo escalonado" se aplicará cuando el respectivo contrato permita a sus suscriptores redimir sus derechos una vez transcurran los plazos que para el efecto se hayan determinado previamente en el contrato. En este caso, el fondo expedirá títulos con diferentes fechas de vencimiento, en función del promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los valores de renta fija que integren su portafolio de inversiones.
Comentario
Sería importante aclarar que cuando se hable del promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los valores de renta fija, se debe tener en cuenta que una aproximación mas exacta al plazo promedio del portafolio estaría dada por el promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los capitales o amortizaciones, intereses y compromisos de venta futura de los títulos de renta fija.
Con el fin de dar mayor claridad a la forma de expedición de los títulos del fondo escalonado, sugerimos modificar la última frase así: En este caso, el fondo expedirá títulos con diferentes fechas de vencimiento, en función del promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los valores de renta fija que correspondan a la fecha de redención de los títulos expedidos.
Explicación
En el caso de los fondeos activos, el plazo promedio esta dado por el plazo a la fecha de vencimiento del compromiso de venta. En el caso de un título de renta fija, el plazo promedio esta dado por el promedio entre los flujos (capital e intereses) mas que por el plazo al vencimiento
Nota : Este comentario aplica en general para toda la resolución cuando se hable de el promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los valores o títulos de renta fija.
- Según la naturaleza de las inversiones previstas en el respectivo contrato de suscripción de derechos, los fondos se denominarán fondos de títulos de renta fija, fondos de títulos de renta variable o fondos de renta mixta.
Comentario
Sería importante en estas definiciones se le pudiera añadir la descripción de la moneda en la que esta denominado el fondo. Por ejemplo, si se constituye un fondo escalonado con títulos de renta fija de corto plazo en dólares, se podría denominar: fondo escalonado en títulos de renta fija de corto plazo en dólares. El único caso donde no valdría la pena añadir el sufijo de la moneda, sería en el caso de la moneda pesos, ya que se entendería que esa es la moneda por defecto de los fondos en Colombia.
Explicación
Creemos conveniente informarle al cliente de la forma mas amplia el riesgo y la clase de inversión que esta asumiendo, y creemos que esta observación puede ayudar a cumplir ese objetivo en forma mas precisa.
- La denominación "fondo de títulos de renta variable" se aplicará cuando se prevea que el respectivo portafolio de inversiones estará conformado preponderantemente e con títulos de renta variable.
Comentario
Creemos que se debe aclarar el significado de la palabra preponderantemente y cambiarlo por una definición un poco más concisa, donde se podría aclarar que la inversión debe ser superior al 50%.
- Según lo indicado en el respectivo contrato de suscripción de derechos sobre el plazo promedio ponderado admisible para la redención de los títulos que componen su portafolio, los fondos se denominarán fondos de títulos de corto plazo, fondos de títulos de mediano plazo o fondos de títulos de largo plazo.
- La denominación "fondo de títulos de corto plazo" se aplicará cuando se prevea que el respectivo portafolio estará compuesto por títulos con un plazo de redención igual o inferior a un año.
- La denominación "fondo de títulos de mediano plazo" se aplicará cuando se prevea que el respectivo portafolio estará compuesto por títulos con plazos de redención mayores a un año e iguales o inferiores a cinco años.
- La denominación "fondo de títulos de largo plazo" se aplicará cuando se prevea que el respectivo portafolio estará compuesto por títulos con plazos de redención superiores a cinco años, o por acciones.
Comentario
Se debe tener en cuenta lo expresado en el comentario hecho en 2.4.1.5 numeral 1.2. En cada uno de los numerales se debe aclarar que siempre se esta hablando de plazo promedio ponderado. Debe ser claro el hecho de que un fondo de corto plazo, en promedio debe ser de corto plazo, pero no significa que no pueda invertir en títulos de largo plazo.
Propuesta Adicional
Proponemos crear un numeral adicional (3.4.) Fondo de títulos de plazo mixto, donde se autorice a que los fondos puedan tener títulos, intereses, compromisos de venta con cualquier plazo promedio ponderado de redención.
Explicación
Creemos que es conveniente permitir la inversión en fondos donde el administrador aproveche coyunturas de tasas de interés, invirtiendo en diferentes plazos, siempre y cuando esto sea claramente informado a sus clientes.
- Según la naturaleza de la respectiva sociedad administradora, la denominación "fondos de valores" y "fondos de inversión" se aplicará para el caso de aquellos fondos que destinen los aportes de los suscriptores a la conformación de portafolios de valores.
Comentarios y Explicación
Si una de las filosofías de la norma es unificar la legislación de los fondos de valores y los fondos de inversión no consideramos práctico, el seguir manteniendo esta distinción y que se podría pensar en la unificación de ambos nombres. Creemos que esta norma le daría mayor claridad y transparencia al mercado de ambos fondos.
4.2. .......Cuando los fondos destinen los aportes de los suscriptores, de manera predominante, a inversiones que no conformen un portafolio de inversión técnicamente establecido, aun tratándose de valores, la denominación del respectivo fondo corresponderá a la del activo en el que, según el contrato de suscripción de derechos, deban invertirse los aportes, y a la misma se antepondrá la palabra "concentrado".
No podrá constituirse un fondo que pueda invertir en más de uno de los activos a los que se refieren los dos incisos anteriores. En todo caso, dichos fondos serán cerrados.
Comentario
Creemos que esta restricción de que los fondos concentrados sean cerrados, no es conveniente. Consideramos que se debe estudiar la posibilidad de permitir la composición de fondos concentrados que puedan ser también abiertos o escalonados. De todos modos, la Superintendencia puede mantener la potestad de exigir que un fondo se constituya como cerrado para su aprobación.
Explicación
Consideramos que un fondo especializado en invertir en activos particulares (por ejemplo un fondo especializado en invertir en titularizaciones crediticias) no tiene que ser cerrado. Si el fondo establece condiciones de salida que hagan que las condiciones de liquidez de los portafolios puedan ser adecuadas, el fondo podría ser viable en forma abierta. Además, si los flujos de caja son predeterminados, se puede también crear el fondo como escalonado, aunque la inversión no sea extremadamente liquida. Además esta restricción podría llevar a que cualquier fondo que tenga la intención de concentrar parte de sus activos en activos específicos (TES, CDT´s, etc.) pueda caer dentro de esta categoría y por consiguiente tenga que ser constituido como cerrado. Esta confusión se daría porque el concepto general de portafolio técnicamente establecido no es clara y se podría pensar que un fondo que tenga un sesgo de inversión hacia algún activo en particular, no sería un portafolio técnicamente establecido, ya que no estaría suficientemente diversificado.
4.2. ..........Las denominaciones de que trata el presente artículo no siempre son excluyentes, razón por la cual el respectivo fondo deberá asumir varias de las denominaciones enunciadas, cuando ello corresponda a su naturaleza. Dichas denominaciones se anunciarán, conjuntamente con el nombre comercial del respectivo fondo, siempre que aparezca alguna mención sobre un fondo en un medio o sistema de comunicación público, o en cualquier medio que se emplee para darlo a conocer, o para documentar las relaciones entre los inversionistas y el administrador.
Comentarios
Consideramos que no es práctico tener que anunciar la denominaciones completas de cada fondo en forma conjunta con el nombre comercial del respectivo fondo.
Explicación
Por razones de espacios en los medios de comunicación y por criterios comerciales de divulgación, consideramos que el nombre completo sería no tendría aplicación práctica. Por ejemplo, en un medio masivo no es practico colocar: Fondo de Valores Abierto de títulos de renta fija de corto plazo XXXXX.
Lo anterior no significa que no se informará la clasificación completa del fondo, sino que dicha clasificación no debe incluirse en el nombre comercial.
Artículo 2.4.1.6. Constitución y autorización del fondo. Los fondos deberán ser administrados bajo las reglas de la presente resolución, por sociedades legalmente habilitadas para el efecto. Dichas sociedades deberán obtener la autorización previa de la Superintendencia de Valores, para cada uno de los fondos que deseen administrar.
Propuesta
Consideramos conveniente establecer un mecanismo de silencio administrativo positivo (después de un tiempo de enviados los documentos requeridos) o establecer un régimen de autorización general simplificado, mediante el cual las sociedades que estén dentro de el, puedan tener mayor agilidad en la aprobación de sus fondos.
Explicación
Las condiciones necesarias (administrativas, técnicas, etc.) para el manejo de los diferentes fondos son en la mayoría de los casos bastante similares. Además, el proyecto presenta unos requisitos muy claros en cuanto a divulgación, prospectos de inversión, etc. que hacen que el procedimiento que constitución de un fondo sea bastante estándar. Creemos que una medida de esta naturaleza contribuiría enormemente al desarrollo del mercado, sin traer consigo riegos adicionales.
2.4.1.6 ....Los fondos autorizados por la Superintendencia de Valores deberán iniciar operaciones dentro de los seis (6) meses siguientes a la fecha de ejecutoria de la respectiva resolución aprobatoria. Vencido dicho término sin que se hubieren iniciado operaciones, la autorización perderá vigencia.
Comentarios Y Explicación
Proponemos que se aumente el plazo para el inicio de operaciones de un fondo aprobado. Debido a las condiciones cambiantes del mercado que hacen que 6 meses sea un plazo corto para el inicio. Otra posibilidad es el permitir que la Superintendencia pueda prorrogar este plazo por períodos de 6 meses adicionales a la petición de la sociedad administradora, en donde deberá aclarar las razones por las cuales solicita la prorroga.
Artículo 2.4.1.9. Administración simultánea de Fondos. Las sociedades legalmente habilitadas para el efecto, podrán administrar simultáneamente varios fondos, siempre que la composición del portafolio de los mismos, de acuerdo con sus contratos de suscripción de derechos, difiera sustancialmente; o cuando la diferencia entre uno y otro radique en la estructura de plazos de redención de los títulos representativos de los derechos de cada fondo, o cuando se hubiere contemplado el límite de recepción de aportes en los términos a que alude el parágrafo del artículo 2.2.5.2. de la presente resolución, no obstante ser los portafolios similares.
Comentario y Explicación
El parágrafo 2.2.5.2. debe ser suprimido en su citación ya que este articulo quedaría derogado con esta resolución
Artículo 2.4.1.10. Monto total de suscripciones. Salvo disposición en contrario en normas de superior jerarquía, el monto total de las suscripciones de los fondos abiertos administrados por las sociedades legalmente habilitadas para el efecto, no podrá exceder de veinticuatro veces su patrimonio técnico.
Comentarios y Explicación
Se propone que sea estudiada la conveniencia de eliminar este articulo ya que es claro que los patrimonios de los fondos son patrimonios independientes de los de la firma y en todo caso habrá lugar a pólizas de garantías que cubren los riesgos de una inadecuada administración de los fondos por parte de la firma administradora. Es claro que los riesgos del portafolio no tienen que ser cubiertos por las firmas.
Consideramos que limitar el crecimiento de los fondos abiertos en función del patrimonio técnico no guarda relación con la gestión de administración ni con la capacidad técnica o administrativa para manejar fondos.
Artículo 2.4.2.3. Prospectos de inversión. Los prospectos de inversión que elaboren las sociedades administradoras, para cada uno de los fondos que administren, deberán incluir en forma completa y detallada la totalidad de la información relevante para los inversionistas sobre el respectivo fondo y, en todo caso, lo siguiente:
..................2. Una explicación del perfil general de riesgo que corresponde al fondo en cuestión, para permitir al interesado evaluar la conveniencia de efectuar la correspondiente inversión. Para el efecto, se deberá proporcionar al interesado toda la información necesaria para que pueda tomar una decisión concordante con sus intereses y necesidades, y en todo caso se le informará las características del respectivo riesgo según la clasificación que aparece a continuación:
- Son inversiones de riesgo conservador aquellas que se efectúen en fondos con una capacidad superior de limitación al riesgo de pérdidas, por destinar los aportes de los suscriptores a la adquisición de portafolios de bienes con una capacidad superior de conservación del capital invertido.
- Son inversiones de riesgo moderado aquellas que se efectúen en fondos con una capacidad razonable de exposición al riesgo de pérdidas, por destinar los aportes de los suscriptores a la adquisición de portafolios de bienes con una capacidad razonablemente alta de conservación del capital invertido.
- Son inversiones de riesgo alto aquellas que se efectúen en fondos con una capacidad vulnerable de limitación de exposición al riesgo de pérdidas, por destinar los aportes de los suscriptores a la adquisición de portafolios de bienes vulnerables, en cuanto a su capacidad de conservación del capital invertido.
- Son inversiones de riesgo muy alto aquellas que se efectúen en fondos con una capacidad muy vulnerable de exposición al riesgo de pérdidas, por destinar los aportes de los suscriptores a la adquisición de portafolios de bienes muy vulnerables, en cuanto a su capacidad de conservación del capital invertido, o por concentrar las respectivas inversiones.
Comentarios
Se debe advertir que esta clasificación de riesgo que hace el administrador del fondo es realizada usando el mejor criterio de tal administrador. Debe ser claro que el administrador lo que esta utilizando es solamente su capacidad de juzgamiento del riesgo para emitir un concepto general de lo que el considera es el perfil de riesgo del fondo que va a administrar. Por lo tanto creemos, que debe ser aclarado que la responsabilidad del administrador se limita a la evaluación del riesgo, pero que en ningún momento lo compromete con las posibles evoluciones desfavorables del portafolio.
Explicación
Es claro que el criterio de si una inversión es de alto riesgo o no, es subjetivo. Además cuando se dice que lo que se busca es la conservación del capital invertido entran criterios muy variados como: riesgo emisor, riesgo de mercado, riesgo de liquidez, etc. Por lo tanto lo que solicitamos es que se le exija al administrador emplear su mejor criterio para clasificar su fondo y para invertir en concordancia, pero se debe tener claro que la responsabilidad es limitada ya que el concepto de que es riesgoso o no puede ser subjetivo y peligroso.
Esto es, valdría la pena aclarar que la clasificación por riesgo debe hacer referencia a la política de inversión y no a las "inversiones", toda vez que los títulos que conforman el portafolio, en un determinado caso, pueden ser de bajo riesgo, pero la política y estrategia de manejo puede ser riesgosa.
- Información sobre la manera como se adquieren y venden las participaciones en el respectivo fondo.
Comentarios y Explicación
Se debe agregar la manera como se adquiera, venden, transfieran o rediman las participaciones del fondo.
- La calificación inicialmente obtenida por el fondo, con una síntesis de las razones expuestas por las sociedades calificadoras para su otorgamiento.
Comentarios y Explicación
Consideramos que este punto debe ser eliminado por razones que expondremos mas adelante en el articulo referente a la calificación de los fondos.
- La denominación de los otros fondos que administre la sociedad, indicando la política de inversión de cada uno de ellos, así como los mecanismos previstos para asegurar la independencia en la administración de los fondos.
Comentarios y Explicación
Consideramos que este punto es inoperante y puede llegar a tener varias dificultades: Esta información variaría constantemente en la medida en que la firma administre nuevos fondos, no se encuentra la relevancia de informar los otros fondos que administra la firma, cuando el riesgo de cada patrimonio es independiente uno de otro.
Artículo 2.4.3.1. Representación de los aportes. ......... Tales aportes deberán quedar expresados en unidades adquiridas, con igual valor y características.
Comentarios y Explicación
Por razones que expondremos mas adelante, relacionadas con la conveniencia de permitir el cobro de comisiones diferenciales, consideramos que este artículo podría ser inadecuado.
Artículo 2.4.3.2. Derechos de los suscriptores en el fondo. Los derechos de los suscriptores serán de participación en el respectivo fondo.
Los documentos, incluyendo registros electrónicos o comprobantes, en que consten los aportes de los suscriptores en fondos abiertos, no tendrán el carácter ni las prerrogativas propias de los títulos valores, ni serán negociables.
Comentarios
Consideramos que se le debe permitir a los fondos de valores abiertos la posibilidad de emitir títulos de participación, con las prerrogativas de los títulos valores.
Explicación
Teniendo en cuenta que los fondos abiertos pueden redimir su participación con intervalos iguales o inferiores a un mes o que puede existir un número de días en los cuales el suscriptor no puede redimir su participación, se hace necesario proveer a los suscriptores de obtener liquidez por medio del mercado secundario. Por lo tanto es indispensable que exista la posibilidad que dichos derechos puedan tener las características de títulos valores.
Adicionalmente, Consideramos que, de acuerdo a las circunstancias de cada fondo, en algunos casos por razones de seguridad es conveniente para los fondos de valores el poder tener la posibilidad de inscribir los títulos en un deposito centralizado y desmaterializarlos, ya que esto podría, en algunos casos, mejorar sustancialmente las condiciones de seguridad y circulación de los derechos de los suscriptores del fondo
De otra parte, las normas tributarias otorgan algunos exenciones tributarias a la negociación de títulos valores desmaterializados.
Consideramos que no existe ninguna razón lógica para suprimir la posibilidad de que dichos derechos tengan las prerrogativas de los títulos valores.
Artículo 2.4.3.3. Contenido mínimo de los títulos representativos de aportes en fondos escalonados y cerrados. ...........
..... Parágrafo: Los documentos, registros o comprobantes que expida la sociedad administradora de un fondo abierto deberán incluir dentro de los mismos de manera clara y destacada una advertencia en la que se manifieste lo siguiente: "El presente documento no constituye título valor, tan sólo representa el valor de los derechos en el instante en que se realiza el aporte por parte del suscriptor. No es negociable. El valor de los derechos depende de la valorización diaria del portafolio a valor de mercado".
Artículo 2.4.3.4. Inscripción de los títulos representativos de los aportes en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. Los títulos emitidos por los fondos escalonados y los de los fondos cerrados, deberán inscribirse en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios.
Comentario y Explicación
Es claro que la validez y/o redacción de estos artículos depende de lo expresado en el 2.4.3.2
Artículo 2.4.2.5. Reporte de operaciones del fondo. La sociedad administradora deberá suministrar a los suscriptores un informe detallado sobre las actividades del fondo, con cortes a 31 de marzo, 30 de junio, 30 de septiembre y 31 de diciembre. Dicha información, deberá ser enviada a la Superintendencia de valores y publicada en la página de internet y demás sitios, a más tardar, dentro de los quince (15) días calendario siguientes a la fecha del respectivo corte. Se deberán incluir los estados financieros del fondo correspondientes a los cuatro últimos trimestres, cuando a ello haya lugar, acompañados de sus indicadores financieros y el valor de la unidad en el mismo período, ajustados a la proforma que para el efecto elabore la Superintendencia de Valores. También se incluirían las calificaciones subsiguientes que obtenga el fondo, y las demás informaciones relevantes para los inversionistas, de acuerdo con lo previsto en la presente resolución.
Comentarios y Explicación
Aunque compartimos la importancia de brindarle una información clara y transaparente a los suscriptores del fondo, consideramos que la clase de información que ellos requieren es un poco diferente a la solicitada en este reporte. En nuestro concepto, el divulgar los últimos cuatro estados financieros del fondo, con sus indicadores, no va a ayudar a darle claridad a los suscriptores acerca de lo bien o mal manejadas que estén sus inversiones, ya que los estados financieros del fondos. Sugerimos en su lugar, que la información que el fondo coloque disponible para los suscriptores sea una información mas desde el punto de vista de cómo es la situación de cada portafolio en particular.
Artículo 2.4.3.6. Periodicidad de cálculo del valor neto del fondo y de sus unidades. El valor del fondo y el valor de sus unidades se calculará diariamente en todos los casos. Sin embargo, la Superintendencia de Valores podrá autorizar otra periodicidad, de manera general, para fondos que inviertan en activos que no se coticen permanentemente en alguna bolsa de valores.
Comentario
Consideramos que el cálculo del valor neto del fondo podría ser realizado en una periodicidad diferente a la periodicidad diaria, en el caso de los fondos de valores cerrados y escalonados. De todos modos, esta periodicidad tendría que estar claramente establecida en el prospecto de inversión y en los demás documentos del fondo.
Explicación
Creemos que los fondos de valores cerrados y escalonados son instrumentos de inversión a largo plazo y que en la mayoría de los casos su valoración diaria a mercado puede ser difícil y costosa, ya que la ineficiencia del mercado hace que la recolección de la mayoría de precios sea bastante imprecisa.
Artículo 2.4.3.7. Valor de la unidad. Para el caso de los fondos que se constituyan a partir de la vigencia de la presente resolución, el valor inicial o nominal de cada unidad será de diez mil pesos ($10.000).
En todos los casos, el valor neto de cada fondo dividido entre el número total de sus unidades, corresponderá al valor real o actual de cada unidad en una fecha determinada. Así, las ganancias o las perdidas sufridas aumentarán o disminuirán el respectivo valor real o actual de la unidad.
La información relativa al valor real o actual de la unidad, al valor del fondo, a los activos que lo conforman, a las comisiones y demás costos y gastos admisibles que sean pagados con los activos administrados y a la rentabilidad del mismo, será divulgada por las bolsas de valores, respecto de los títulos de fondos que aparezcan inscritos en las mismas, en las condiciones que determine la Superintendencia de Valores.
Comentarios y Explicación
Sería importante que se considerara que el valor de la unidad puede estar expresado en unidades diferentes a pesos (por ejemplo, U$, etc.), por lo tanto consideramos conveniente incluir que el valor de la unidad inicial sea de 10.000$ o su equivalente en la moneda en que este denominado el fondo, aproximado a la centena mas cercana.
Comentario y Explicación
Si se acoge el criterio de que los fondos pueden manejar comisiones diferenciales a cargo de los suscriptores del fondo, se tendría que entrar posiblemente a cambiar la redacción de este artículo
Propuesta
Se propone estudiar como una herramienta adicional, que ayudaría a un desarrollo armónico del mercado, el permitir que los fondos puedan manejar el concepto de diferentes clases de unidades dentro del mismo fondo.
Explicación
En algunos mercados mas desarrollados a nivel mundial, se utiliza bastante el criterio de que los fondos puedan emitir diferentes clases de unidades. Este concepto es bastante útil para manejar las diferentes condiciones que pueden tener los ahorradores dentro del fondo (por ejemplo, un fondo puede tener una unidad clase A que sea para clientes superiores a un monto determinado, cuya comisión de administración sea menor o mayor a la comisión cobrada a los ahorradores que suscriban unidades de otra clase. Otro ejemplo se podría dar en el caso de que los fondos por ejemplo carguen comisiones de entrada o de salida a sus clientes, caso en el cual, se podrían crear unidades diferentes, de acuerdo a los gustos o conveniencias de cada cliente.
2.4.3.7 ..........Parágrafo. Los fondos que se encuentren en operación en la fecha de entrada en vigencia de la presente resolución, deberán ajustar el valor de la unidad, de conformidad con lo previsto en el presente artículo, a más tardar el 1 de julio de 2001.
Comentarios
Consideramos que este parágrafo debe ser eliminado ya que crea unos costos adicionales para los fondos actuales (cambios en el sistema, divulgación a los clientes, reimpresión de títulos, etc) que no se justifican con ningún beneficio tangible que se pueda obtener.
Explicación
No hay beneficios de largo plazo en el recálculo de la unidad, ya que si bien se obtiene el beneficio aparente de poder comparar todos los fondos, no con base en la rentabilidad, sino con base en el valor de la unidad, este beneficio desaparece en la medida en que nuevos fondos vayan saliendo en el mercado. Además, no tiene mucho sentido el recalcular la unidad de todos los fondos, para que estén en condiciones de valores absolutos iguales, si es claro que esas diferencias van a reflejar en muchos casos un perfil diferente de riesgo y no tanto una gestión exitosa de rentabilidad de los portafolios.
Finalmente, debe tenerse presente la gran confusión que generaría la comparación histórica de la unidad, frente a períodos anteriores. Es claro que el valor de la unidad es una medida de referencia y no de precio ni de gestión.
Artículo 2.4.3.9. Liquidación de los rendimientos. Los rendimientos de los fondos se liquidarán y abonarán diariamente. Sin embargo, la Superintendencia de Valores podrá autorizar, para el caso de aquellos fondos cerrados que inviertan en bienes que no se transen en alguna bolsa de valores, una periodicidad diferente para la liquidación y el abono de rendimientos.
Para la liquidación de los rendimientos se deducirán previamente los gastos imputables a la cartera del fondo y la cuota de administración, procediéndose luego a calcular el nuevo valor de la unidad, en la que se entiende incluido el rendimiento del fondo.
Comentarios y Explicación
En este caso aplican los mismos comentarios expresados en los artículos 2.4.3.6 y 2.4.3.7
Artículo 2.4.3.10. Redención de derechos. Todo retiro o reembolso por concepto de la redención de unidades, se debe hacer con base en el valor de la unidad al cierre del día anterior a la fecha en que se efectúe el respectivo pago.
En el caso de los fondos abiertos la sociedad administradora deberá atender las solicitudes de reembolso de unidades del fondo en forma inmediata o a más tardar dentro de los cinco (5) días calendario siguientes a la fecha de su presentación y de acuerdo con el orden de formulación, según se establezca en el respectivo contrato.
No obstante lo anterior, no habrá lugar al plazo previsto en el inciso anterior cuando en el contrato de suscripción de derechos y en el prospecto de inversión se establezcan fechas de redención específicas, entre las cuales no podrá existir tiempo superior a un (1) mes.
La Superintendencia de Valores podrá, en razón de las condiciones del mercado, conceder un plazo adicional para que la sociedad administradora proceda a redimir los derechos.
Comentarios
En este caso, consideramos conveniente no limitar por resolución a que los retiros tengan que ser pagados con un valor de unidad del cierre del día inmediatamente anterior. Estas condiciones deberían ser las que se especifiquen en el contrato de derechos y en el prospecto, siempre y cuando no superen los 5 días entre la fecha de presentación de la solicitud y el día del respectivo pago.
Explicación
Consideramos que no es conveniente, en algunos mercados, que el día de la presentación de la solicitud de retiro, el día de valoración del retiro y el día del pago estén amarrados a unas condiciones tan específicas. Por ejemplo, para el caso de fondos que invierten en el exterior, el pago de los derechos puede hacerse en un número de días posterior a la fecha de calculo del valor de la unidad en el exterior. Igualmente, hay fondos de activos no extremadamente líquidos (por ejemplo, un fondo de acciones), donde es conveniente que el valor de la unidad pueda ser fijado con mas de un día de anterioridad al día de pago.
Respecto al tercer párrafo, no es clara la razón por la cual las fechas de redención para fondos escalonados no puedan tener entre si una diferencia superior a un mes, debido a que se puede presentar una redención de títulos en un intervalo inferior a un mes.
En general, pensamos que aunque es importante fijar un límite de días máximo entre el día de la orden del cliente y el día del pago (5 días), creemos que las condiciones de cuando y con que unidad se paga, debe quedar a discreción de cada administrador, el cual debe establecer estas normas claramente en el contrato y en el prospecto.
Artículo 2.4.3.11. Gastos a cargo del Fondo. Estarán a cargo de la cartera del fondo únicamente los siguientes gastos, sin perjuicio de que en los contratos que reglan la operación se excluyan algunos de ellos:
1. El costo de la custodia de los valores de la cartera de fondo.
2. Cuando sea del caso, los honorarios y gastos causados por la auditoría externa del fondo, los cuales tendrán que ser divulgados entre los suscriptores y el público en general, de la forma como lo reglamente la Superintendencia de Valores.
3. Los honorarios y gastos en que se incurra para la defensa de la cartera del fondo cuando las circunstancias lo exijan.
4. Los gastos en que se incurra para la citación y celebración de las asambleas de los suscriptores.
5. Los impuestos que graven directamente los bienes o ingresos del fondo.
6. La remuneración de la sociedad administradora, que tendrá que ser previamente definida e informada a los suscriptores, y no podrá cambiar sin el voto favorable de la mayoría de ellos, obtenido en una asamblea reunida según los reglamentos aplicables.
Parágrafo. Cualquier expensa no prevista como gasto a cargo del fondo será por cuenta de la sociedad administradora.
Comentarios y Explicación
Por las razones enumeradas anteriormente, a este párrafo se le debería adicionar un parágrafo donde se especificara que las comisiones pueden estar a cargo de los suscriptores del fondo (para poder cobrar comisiones diferenciales)
Artículo 2.4.3.13. Limitación a la participación. Sin perjuicio de la posibilidad de establecer límites más restrictivos por parte de la respectiva sociedad administradora, tratándose de fondos abiertos ésta no podrá aceptar que cualquiera de los suscriptores posea directamente más del diez por ciento (10%) de los derechos del fondo. Tampoco podrá un suscriptor poseer más del veinte por ciento (20%) de los derechos del fondo en concurso con su cónyuge o con su compañero permanente, sus parientes dentro del segundo grado de consanguinidad, segundo de afinidad y único civil o con sociedades de las cuales sea beneficiario real de más del veinticinco por ciento del capital social.
Cuando por alguna circunstancia sobreviniente determinado suscriptor llegare a tener una participación superior al límite aquí establecido, la sociedad administradora enviará una comunicación para que ajuste la participación dentro de los dos meses siguientes a la fecha de la misma. Vencido este término, la sociedad administradora procederá a liquidar la parte excedente de la participación y a ponerla a su disposición. Para tal efecto, la sociedad administradora podrá previamente recibir suscripciones destinadas a remplazar las que se cancelen.
Parágrafo 1. Lo previsto en este artículo no aplicará durante los primeros seis (6) meses de operación del respectivo fondo.
Parágrafo 2. Las sociedades administradoras podrán prever, si lo estiman prudente, límites adicionales a los que aparecen en la presente resolución para la participación de los suscriptores en alguno o en todos los fondos que administren. Dichos límites deberán constar en los respectivos contratos de suscripción de derecho y prospectos de inversión.
Comentarios
Se podría pensar en adicionar un parágrafo adicional que permita que el límite del 10% sea superado en los casos en los que el cliente que este excediendo el límite, actúe a nombre de otros clientes.
Explicación
Existen algunos clientes que por su clase de negocio tienen la posibilidad de manejar carteras colectivas de clientes y con base en las decisiones individuales que cada cliente le imparta, realizar las decisiones de inversión (el ejemplo mas claro es el esquema actual de "multifund o multiinversion" en los fondos de pensiones voluntarias).
Propuesta
Adicionalmente se podrían establecer los mecanismos necesarios para crear el concepto de cuentas ómnibus que puedan invertir en los fondos, las cuales representen el interés colectivo de un grupo plural de clientes. Podrían ser suscriptores o creadores de cuentas ómnibus: Fondos de valores, fondos de pensiones, fondos fiduciarios, etc., cuya condición importante es que la decisión de inversión provenga del cliente directo. Para cuidar los límites, estas cuentas podrían tener unos límites especiales, por ejemplo, que la inversión no supere el 50% del valor total del fondo, y que los derechos en la asamblea de suscriptores estén limitados a un 10% de los votos.
Artículo 2.4.4.2. Reuniones de la asamblea de suscriptores. La asamblea de suscriptores se reunirá cuando sea convocada por la sociedad administradora del fondo, por el revisor fiscal de la sociedad administradora, por el auditor externo del fondo, si lo hay, por suscriptores del fondo que representen no menos del 10% de las unidades o por la Superintendencia de Valores. El respectivo orden del día, deberá figurar en la convocatoria.
Comentarios
Consideramos que el 10% es un porcentaje bastante pequeño para poder citar a una asamblea de suscriptores y que lo mas conveniente sería elevar este límite.
Explicación
Con un 10% un solo cliente individual podría citar a la Asamblea de Suscriptores. Creemos que esta clase de poder en un solo cliente individual no es conveniente.
Artículo 2.4.5.1. Política de inversión. Para la inversión de los recursos captados por los fondos sólo podrá tenerse en cuenta el interés de sus suscriptores. Dicha inversión deberá responder a una política escrita, previa y claramente determinada, que mantenga un equilibrio entre la liquidez que resulte necesaria y la rentabilidad que se procure, con sujeción a lo pactado en el respectivo contrato de suscripción de derechos.
La política de inversión de los fondos deberá estar claramente determinada tanto en el prospecto de inversión como en el contrato de administración respectivos. Dicha política siempre deberá contemplar los siguientes aspectos:
1. Objetivos y estrategias de inversión del fondo.
2. Política general de riesgo del fondo, y perfil de riesgo del inversionista al que se encuentra dirigido.
3. Política de diversificación del portafolio y atomización del riesgo seguida por el fondo.
4. Medios y procedimientos para la consecución de los objetivos de inversión del fondo, incluyendo una definición clara de la respectiva estrategia de inversión.
5. Los activos que se consideran aceptables para invertir los recursos del fondo, incluyendo información suficiente sobre las características especificas que estos deberán reunir, de forma que sea posible para los suscriptores, y para el público en general, cerciorarse sobre la adecuada aplicación, por la sociedad administradora, de la política de inversión pactada al adquirirlos y mantenerlos. De ser aplicable, se informara el plazo promedio ponderado de vencimiento de los títulos que componen el portafolio.
Parágrafo. En todo caso, de presentarse cambios en las condiciones económicas prevalecientes, la respectiva sociedad administradora deberá ajustar la política de inversión, de acuerdo con su buen juicio profesional, con el fin de propender por la obtención de los objetivos de inversión pactados en el correspondiente contrato de suscripción de derechos. Los cambios efectuados, deberán ser informados de manera inmediata a los suscriptores, por los medios de que trata el artículo 2.4.2.1 de la presente resolución, y a la Superintendencia de Valores, por escrito.
Dichos cambios no podrán desconocer lo previsto respecto del nivel y las clases de riesgo aceptables en el contrato de suscripción de derechos, salvo que se cuente con la autorización de la asamblea de suscriptores, que deberá ser convocada por la sociedad administradora, de requerirse dicha autorización.
Comentario
Respecto al parágrafo anterior, creemos que al estar comprometidos con una política de inversión, de riesgo y de manejo del portafolio, es contradictorio obligar a la sociedad administradora a ajustar su política dependiendo de hechos ajenos al administrador y sobre los cuales no tiene injerencia. Si adicionalmente se necesita la aprobación de la asamblea de suscriptores para eventualmente cambiar el nivel o clase de riesgo del fondo, puede no ser oportuno la obtención de esta autorización frente a las condiciones cambiantes del mercado.
Se entiende que el administrador procurará ajustarse a los cambios de las condiciones económicas en la medida de lo establecido en el contrato y el prospecto.
Artículo 2.4.5.3. Operaciones de cobertura. Los fondos podrán realizar operaciones de cobertura con sujeción a los términos y límites previstos en el respectivo contrato de suscripción de derechos. Su costo y propósito serán informados, operación por operación, en el reporte de operaciones trimestral, según lo establecido en la presente resolución.
Comentarios
Creemos conveniente que se permitiera que estas operaciones de cobertura pudieran ser efectuadas directamente con entidades vigiladas por la Superintendencia Bancaria y la de Valores.
Explicación
Los mercados de derivados en Colombia están en la etapa de desarrollo mas primitivo y en la actualidad un altísimo porcentaje de las operaciones de cobertura que se realizan en Colombia, se realizan directamente con los intermediarios y no en sistemas transaccionales o de registro. Es natural que a medida que este mercado se desarrolle, se pueda comenzar a dar el traslado natural hacia los sistemas transaccionales, pero esto será en el largo plazo, y es conveniente que para que el propósito de la norma (darle seguridad a las inversiones a través de mecanismos de cobertura) sea cumplido, se permita a los fondos el negociar estos derivados en forma directa.
En cuanto al reporte de operaciones, consideramos que es inoperante debido a que se trata de operaciones especializadas cuya comprensión requiere de conocimientos técnicos propios de un inversionista profesional. En todo caso, en la política de inversión de cada fondo se establece que el administrador realizará este tipo de operaciones y podrá aclarar las razones generales de estrategia para llevarlas a cabo. Lo anterior aplica de igual forma para el reporte de operaciones de liquidez mencionado en el artículo 2.4.5.5
Artículo 2.4.5.5. Operaciones de liquidez. Son operaciones de liquidez aquellas transacciones que las sociedades administradoras, realizan con el objeto exclusivo de obtener o suministrar transitoriamente liquidez para el respectivo fondo, acudiendo para ello a la celebración de cualquier modalidad de negocio que conlleve al traspaso temporal de títulos de renta fija o variable, que en sentido económico garantizan el cumplimiento de la operación, debido a que bien existe un compromiso futuro de venta o de compra sobre los mismos, o ya porque el objeto del negocio y la intención de los contratantes no supone la enajenación definitiva de los títulos. La autorización para efectuar operaciones de esta clase, y un recuento minucioso de las condiciones en que podrán ser efectuadas, debe figurar en el respectivo contrato del fondo. En cada caso, su costo o beneficio, y su propósito concreto, será publicado en el reporte de operaciones del respectivo fondo, según lo previsto en la presente resolución.
Dichas operaciones, independientemente del nombre o estructura financiera que adopten en el mercado (repos, fondeos, ventas en corto, etc.) y del régimen de garantías que según la modalidad les sea aplicable, deberán efectuarse a través de una bolsa de valores o cualquier otro sistema transaccional autorizado por la Superintendencia de Valores.
Cuando tales operaciones sean pasivas, únicamente podrán celebrarse para subsanar defectos transitorios de liquidez.
Comentarios y Explicación
Consideramos que no es conveniente el concepto de que las únicas operaciones que se hagan con el objeto de apalancar los fondos (repos, fondeos pasivos, operaciones en corto, etc.) sean hechas con el objeto exclusivo de darle liquidez al fondo. Pensamos que pueden haber fondos que dentro de su estrategia de inversión tengan como instrumento el apalancamiento cuando consideren que hay oportunidades en el mercado.
Es claro que cuando el fondo tenga esta capacidad de apalancamiento, así deberá quedar consignado en el prospecto y en la política de inversión
Comentarios
Creemos que el limitar las transacciones de Repos Pasivos y Activos a que sean transados en sistemas transaccionales trae mas riesgos al mercado que los beneficios que podría traer.
Explicación
Es claro que los fondos que operan actualmente en Colombia son en general fondos de activos a la vista ("Money Markets") y es claro que estos fondos tienen altas necesidades y excesos de liquidez en algunos días determinados. El negarles el acceso a los Repos directos con los emisores sería el limitar su capacidad para acceder a una fuente de recursos importante que limitan el riesgo de liquidez de los fondos. Es importante aclarar que en algunos casos por restricciones financieras, operativas o simplemente por la costumbre de mercado, las contrapartes no están dispuestas, o no pueden operativamente realizar esta clase de operaciones a través de las Bolsas y solo lo hacen en forma directa (por ejemplo, a veces los excedentes de liquidez se originan en las horas de la tarde, una vez se consolida los flujos de las sucursales, momento en el cual los sistemas transaccionales ya están cerrados)
Comentarios y Explicación
Es claro que en el caso de los fondeos, estas operaciones si deben ser ejecutadas en los sistemas transaccionales, tal y como el proyecto lo menciona. Creemos que es conveniente para el mercado que esta clase de operaciones sean hechas en mercados competidos y transparentes, donde haya la oportunidad de que el mercado se atraviese en el negocio, si este no se realiza a precios de mercado. Sin embargo, pensamos que los fondeos pasivos pueden responder a estrategias de apalancamiento del fondo y no únicamente para resolver problemas de liquidez.
Propuesta Adicional
Consideramos conveniente que le sea mantenida a los fondos de valores la capacidad para realizar sus transacciones primarias directamente con los emisores. Creemos que esta medida ha sido conveniente y ha permitido que los fondos puedan obtener condiciones favorables en esta clase de captaciones, las cuales son trasladadas como mayor rentabilidad para los clientes de los fondos.
Artículo 2.4.5.6. Límites aplicables a las operaciones de liquidez. Las operaciones de liquidez que celebren las sociedades para el respectivo fondo, sean activas o pasivas, no podrán exceder, en su conjunto, del treinta por ciento (30%) del activo total del mismo, determinado de acuerdo con las disposiciones pertinentes.
Comentarios y Explicación
Este artículo no aplicaría si se tiene en cuenta lo expresado en el artículo anterior. Adicionalmente no encontramos claro el concepto de limitar las operaciones activas, cuando estas operaciones no tienen nada que ver con operaciones de liquidez, por el contrario son operaciones de colocación de recursos.
En general consideramos que se deben separar normativamente las operaciones activas (repos activos, fondeos activos, etc.) de las operaciones pasivas (repos pasivos, fondeos pasivos, etc.) ya que los riesgos implícitos de cada una de estas operaciones son bastante diferentes.
Artículo 2.4.5.7. Adquisición de valores no inscritos en bolsa y otros activos. Las sociedades administradoras podrán integrar a los fondos que administren valores no inscritos en bolsa, siempre y cuando los mismos se encuentren inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios.
Así mismo, podrán conformarse fondos cerrados cuyo portafolio se estructure, de manera exclusiva, con las siguientes inversiones:
1. Valores emitidos por entidades bancarias del exterior.
2. Bonos del sector real emitidos por empresas extranjeras cuyas acciones aparezcan inscritas en bolsas de valores internacionalmente reconocidas.
3. Bonos emitidos por organismos multilaterales de crédito, gobiernos extranjeros o entidades públicas con garantía de su gobierno.
4. Participaciones en fondos mutuos, fondos de inversión o fondos de índices extranjeros, siempre que, en los dos primeros casos, el administrador, sumando los activos manejados por sus filiales, tengan al menos sesenta (60) millardos de dólares de los Estados Unidos de América, o su equivalente en otras divisas, bajo su administración.
5. Acciones emitidas por sociedades colombianas, o bonos de riesgo de los que trata la Ley 550 de 1999.
De igual manera, podrán conformarse fondos escalonados cuyo portafolio se estructure, de manera exclusiva, con los activos de que tratan los numerales 2 y 3 del presente artículo, siempre que el perfil de las inversiones del correspondiente portafolio se estructure, de manera que pueda atender las necesidades de liquidez que correspondan a los vencimientos de las participaciones de los suscriptores previstos en los respectivos documentos, registros electrónicos o títulos, según sea el caso.
Las inversiones de los numerales 1, 2 y 3 anteriores, deberán estar calificadas con un grado considerado como de inversión por una sociedad calificadora internacionalmente reconocida.
Sin perjuicio del cumplimento de las demás obligaciones establecidas en la presente resolución, los administradores de los fondos proporcionarán al suscriptor o partícipe del respectivo fondo cerrado o escalonado, toda la información pertinente en lo que se refiere a la composición del portafolio, plazos, duraciones, manejo de riesgos y demás factores relevantes para la evaluación de cada fondo mutuo o fondo de inversión internacional en que se invierta. Así mismo, deberán indicar las medidas que adoptarán para garantizar que se dispondrá en forma oportuna del precio diario de las participaciones en los fondos del exterior, para efectos de la determinación del valor de la unidad del fondo de valores.
Parágrafo 1. Para efectos de lo previsto en el presente artículo, las bolsas de valores deberán establecer sistemas que les permitan consolidar diariamente la información derivada de estas operaciones.
Parágrafo 2. Podrán conformarse fondos abiertos que estructuren su portafolio, de manera exclusiva, con los activos de que trata el numeral 4 del presente artículo, siempre que la respectiva inversión se realice en fondos del exterior abiertos.
En cualquier caso, en el contrato de suscripción de derechos y prospecto de inversión respectivo, se establecerán restricciones a la redención de las participaciones de los suscriptores. La periodicidad de dichas redenciones no será inferior a la que se prevea al respecto en aquel fondo del exterior que tenga los plazos de redención más largos, de entre los distintos fondos donde se inviertan los recursos. En todo caso, el plazo no será menor de quince (15) días.
Se entiende que todas las obligaciones de información aplicables a los fondos cerrados y escalonados previstas en el presente artículo, también serán aplicables a los fondos abiertos que inviertan sus recursos en los activos de que trata el numeral 4 del presente artículo.
Parágrafo 3. Las inversiones de que trata el numeral 5 del presente artículo, sólo podrán hacer parte del portafolio del respectivo fondo hasta por un plazo máximo de 5 años.
Comentarios
Creemos que se debería permitir a los fondos escalonados la inversión en los activos 1 y 4 adicionalmente a la inversiones ya contenidas en la propuesta en los activos 2 y 3. A los fondos abiertos se debería ampliar el espectro de inversión al numeral 1, en adición al numeral 4 que actualmente esta en el proyecto.
Explicación
Creemos Que una entidad bancaria debidamente calificada por una calificadora internacional como de grado de inversión, es aceptablemente segura y liquida para un fondo abierto o escalonado (por ejemplo, un CDT del CitiBank es tan seguro como una inversión en Bonos IBM)
Por las mismas razones expuestas en el párrafo anterior, consideramos que las inversiones en fondos internacionales son también lo suficientemente seguras (desde el punto de vista de calidad de inversión, no de riesgo total) y liquidas para la inversión de los fondos escalonados.
Comentario
Encontramos que limitar los retiros a intervalos de 15 días puede ser no práctico en algunos casos. Se propone que se permita ser flexible en este plazo (manteniendo el límite general de 30 días máximo) y se puedan establecer en el contrato de suscripción de derechos las condiciones que el administrador considere convenientes.
Explicación
En algunos casos hay inversiones en fondos que son extremadamente liquidas Inversiones a la vista (Money markets), en las cuales el dinero esta disponible en cualquier momento y consideramos que no es conveniente que un cliente no pueda disfrutar en estos casos de la ventaja de tener su plata a la vista, por una condición que podría ser manejada desde el contrato de suscripción de derechos, fondo por fondo.
Comentario
Se propone que en parágrafo 2 se haga la salvedad de que se podrán manejar recursos de liquidez en forma temporal.
Explicación
Los fondos en general van a manejar su flujo de ingresos y egresos en pesos, por lo tanto necesitan disponer de recursos temporales en pesos mientras se hace la operación cambiaria o mientras se le liquida al cliente.
Artículo 2.4.5.8. Adquisición de otros activos para los fondos. Podrán conformarse fondos cerrados que destinen sus recursos a la adquisición, de manera exclusiva, de portafolios conformados con alguno de los siguientes activos:
1. Activos de que trata el numeral 1 del artículo 1.3.8.2 de la presente resolución, y
2. Títulos valores no calificados, siempre que no se trate de bonos, ni de títulos emitidos por entidades vigiladas por la Superintendencia Bancaria.
Comentario y Explicación
Consideramos que es conveniente que esta clase de fondos, tal y como lo mencionamos en los comentarios del 2.4.1.5, pueda ser creados como fondos abiertos y/o escalonados, ya que en algunos casos las condiciones de liquidez (para los abiertos) y de predeterminación de los flujos (para los escalonados) así lo puede permitir. Además, la Superintendencia, tal y como lo dice en el artículo 2.4.1.6., siempre se reserva el derecho de aprobar un fondo previa condición de que sea constituido como cerrado.
Comentarios y Explicación
Creemos que se debe entender que aunque los fondos van a ser exclusivos de estos activos, ellos podrán manejar sus necesidades o excesos de liquidez, en forma temporal en otros activos líquidos (por ejemplo renta fija)
Nota General
En general, se debe especificar que siempre que se hable de exclusividad de una clase de activos dentro de un fondo, el termino exclusividad no implica que estos fondos no puedan utilizar activos líquidos de corto plazo para manejar su liquidez
Artículo 2.4.6.2. Separación de actividades y manejo de información. Las sociedades legalmente habilitadas para desarrollar actividades adicionales a la administración de fondos, deberán adoptar las medidas necesarias para garantizar una gestión independiente y en interés de los suscriptores del fondo que administre, así como la separación de las demás actividades que desarrolle y el manejo adecuado de la información relativa a éstas, para evitar conflictos de interés y uso indebido de información privilegiada, incluyendo la reserva o confidencialidad que sean necesarias. Los procedimientos concretos se harán constar en manuales que se llevarán para el efecto.
En todo caso se pondrán en práctica las siguientes medidas:
1. Separación física de las dependencias, instalaciones, equipos y archivos de cada actividad desarrollada.
Comentarios y Explicación
Aunque estamos de acuerdo con el concepto general de independencia de actividades, consideramos que al ser el termino separación física muy subjetivo, se puede crear un riesgo para el administrador de no cumplimiento de la norma. Por ejemplo, como se mide la separación física entre el fondo y la firma? Deben estar en edificios separados?. Además en algunos casos, por simples economías de escala y aunque haya real independencia entre las actividades del fondo y las de la firma, no es práctico o conveniente el tener separadas físicamente tales actividades.
Por último, no es claro el concepto de separación física de equipos, por ejemplo, aunque las bases de datos de los fondos sean separadas de las base de datos del administrador, estas bases de datos podrían funcionar en el mismo servidor, luego estarían compartiendo un equipo.
2.4.6.2 .........Parágrafo. Toda adquisición o venta de los bienes, valores o títulos del fondo, se deberá realizar a través de sistemas transaccionales. Tratándose de fondos que inviertan sus recursos en bienes distintos de títulos o valores que se transen en bolsas se valores o en otros sistemas transaccionales, se deberán adoptar los procedimientos necesarios para la libre concurrencia de compradores que permita la formación de un precio en condiciones de mercado.
Comentarios
Consideramos que el parágrafo debe ser modificado por uno que permita la negociación en el mercado mostrador.
Explicación
Aunque es claro que la tendencia de los mercados y de la legislación es a unificar la transacción de todos los actores en un solo mercado unificado, creemos que esta imposición a los fondos de valores debe ser colocada solamente cuando esto sea una realidad, ya que de lo contrario lo que se crea es un sesgo jurídico hacia un actor del mercado, el cual puede ser aprovechado por los otros participantes del mercado de ahorro colectivo para seguir aumentando su participación en el mercado, ya que tienen menores costos de transacción y en muchos casos unos procesos de transacción más rápido y ventajoso.
Es importante anotar que, en la actualidad los fondos de valores son los únicos actores excluidos del mercado mostrador y por consiguiente son los únicos obligados a realizar sus transacciones a través de sistemas transaccionales.
Comentarios y Explicación
Consideramos que cuando se negocien títulos no inscritos en Bolsas, la obligación a los fondos de adoptar mecanismos necesarios para la libre concurrencia de compradores que permita la formación de un precio, hace que en muchos casos se encarezca esta clase de transacciones, haciendo poco competitivo el mercado de esta clase de fondos. Esta clase de mecanismos podrían ser exigido, pero solo cuando se negocie un porcentaje significativo del valor de los fondos (activos superiores al 20% del valor de los fondos). Es claro que no es económicamente viable realizar un martillo por una oferta que implique un valor a negociar muy pequeño.
Artículo 2.4.6.3. Contrato de suscripción de derechos. La sociedad administradora del fondo, con aprobación de su junta directiva, elaborará un modelo de contrato de suscripción de derechos, que junto con sus reformas, regirá las relaciones que surgen entre la sociedad administradora y los suscriptores del fondo, por razón de los aportes entregados para ser administrados en el mismo.
Las reformas que se introduzcan al contrato de suscripción de derechos de los fondos en operación deben ser aprobadas por la junta directiva de la sociedad administradora del fondo y por la asamblea de suscriptores.
Comentarios y Explicación
Consideramos que es ineficiente la exigencia de la aprobación por parte de la asamblea de suscriptores, ya que muy posiblemente habrán cambios en el contrato de suscripción de derechos que no afectan en forma importante la relación y los derechos del cliente. Lo que recomendamos es que esta clase de obligación se de cuando se cambie en forma sustancial el contrato. La calificación de si es sustancial el cambio o no debería ser realizada por la Junta Directiva de la sociedad administradora o por la Revisoría fiscal de la misma firma.
Artículo 2.4.6.5.. Remuneración. La sociedad administradora percibirá como beneficio por su gestión de administración la remuneración que se establezca en el respectivo contrato de suscripción de derechos. Dicha remuneración, que estará a cargo del fondo, se liquidará y causará con la periodicidad convenida en dicho contrato.
Comentarios y Explicación
Por las razones mencionadas anteriormente, se considera que se debe dejar abierta la posibilidad de que las comisiones estén a cargo de cada suscriptor. Es claro que en el caso del cobro de una remuneración diferencial o en el caso del cobro de remuneraciones de entrada y/o de salida que hagan parte del ingreso del administrador, estas comisiones no pueden ser cargadas al fondo, sino que tienen que ser cargadas a cada suscriptor.
Artículo 2.4.6.6. Comisiones por las operaciones realizadas por cuenta del Fondo. Las comisiones por las operaciones realizadas por cuenta del fondo de valores harán parte de su remuneración por administración, de acuerdo con la tarifa máxima establecida en el respectivo contrato de suscripción de derechos, sin que la sociedad administradora pueda percibir un beneficio distinto de tal remuneración.
Si el monto de las comisiones supera el valor establecido como remuneración, el fondo causará un menor valor por gastos de administración y una cuenta por cobrar por el exceso, el cual se irá acumulando durante el mes y será pagado por la sociedad administradora a más tardar el primer día hábil del mes siguiente. En caso contrario, la sociedad administradora causará a cargo del fondo una cuenta por cobrar por el valor del defecto, el cual será pagado por el fondo de conformidad con lo estipulado en el contrato de derechos
Comentarios
Consideramos que este articulo es bastante adecuado para el caso de los fondos abiertos y escalonados, pero creemos que en el caso de los fondos de valores cerrados, se podría dejar en la libertad de que se haga la excepción de que la comisión de intermediación haga parte de la comisión de administración, siempre y cuando quede establecido así en el contrato de derechos y en el prospecto. Además, se podría establecer la obligación de que se coloque en forma precisa el valor de esa remuneración, en el contrato de derechos, para que no se configure un conflicto de interés.
Explicación
Los Fondos de Valores cerrados presentan características diferentes a los fondos abiertos y escalonados (poca rotación de clientes y orientación de largo plazo), lo cual hace que la supervisión de las condiciones de los fondos sea mas accesible para los clientes.
Artículo 2.4.6.7. Advertencia. En toda la documentación relativa a los fondos que administra, la sociedad administradora debe incluir una advertencia clara, en la que manifieste cuando menos lo siguiente: "Las obligaciones de la sociedad administradora del fondo relacionadas con la gestión del portafolio, son de medio y no de resultado. Los dineros entregados por los suscriptores al fondo no son depósitos, ni generan para la sociedad administradora las obligaciones propias de una institución de depósito y no están amparados por el seguro de depósito del Fondo de Garantías de Instituciones Financieras FOGAFÍN, ni por ninguno otro de dicha naturaleza. La inversión en el fondo está sujeta a los riesgos de inversión, derivados de la evolución de los precios de mercado de los títulos que componen el portafolio del respectivo fondo".
Comentarios y Explicación
Consideramos que, aunque el ánimo de la norma es completamente conveniente, en algunos documentos operativos del fondo sería poco práctico el uso de esta leyenda. Consideramos que tal leyenda puede ir en los documentos base del fondo (prospecto, contrato), pero que su inclusión en todos los documentos operativos (tales como, recibos, comprobantes de egreso, etc.) puede ser difícil, desde un punto de vista práctico de espacio en el documento. Creemos que en esa clase de comprobantes, se debería usar una leyenda simplificada como la descrita en la primera parte de la frase propuesta "las obligaciones de la sociedad administradora del fondo, relacionadas con la gestión de portafolio, son de medio y no de resultado", creemos que con esta frase se resume apropiadamente lo expuesto en la parte siguiente de la frase propuesta.
....... Parágrafo 3. Los fondos que inviertan sus recursos de manera exclusiva en los activos a que se refiere el numeral 1 del artículo 2.4.4.5 de la presente resolución, están en la obligación de adecuar la advertencia de que trata el presente artículo, haciendo referencia al activo en el que invertirá sus recursos el respectivo fondo.
Comentarios y Explicación
En el parágrafo se menciona el numeral 1 del artículo 2.4.4.5 que se refiere a las causales de liquidación del fondo. Creemos que no hay concordancia entre ambos temas.
Artículo 2.4.6.9. Prohibiciones. Además de las prohibiciones y limitaciones que aparecen en la regulación aplicable, las sociedades, en su condición de administradoras de fondos, no podrán realizar las siguientes actividades:
- Desarrollar o promover operaciones que tengan como objetivo o resultado la evasión de los controles estatales y/o la evolución artificial del valor de la unidad.
Comentarios
En este artículo consideramos que la ultima parte de la oración debe ser eliminada, es decir la parte que habla sobre la evolución artificial de la unidad.
Explicación
Creemos que el evaluar si se promueven o no operaciones que tienen como objetivo la evolución artificial de la unidad, es bastante subjetivo y se puede prestar a confusiones. Por ejemplo, un administrador de un portafolio conservador, siempre debe tener como objetivo del fondo la preservación del capital, por lo tanto puede y debe realizar operaciones de cobertura con derivados u operaciones de las llamadas de liquidez, que tengan el objetivo claro de preservar el valor de la unidad y evitar la perdida de valor de esta. Nos preguntamos, si al hacer esta clase de operaciones, que están dentro de los objetivos y estrategia de inversión del fondo, el administrador estaría incumpliendo con su responsabilidad para con los suscriptores del fondo?. Creemos que no lo esta haciendo y que eventualmente estas operaciones están dentro de su estrategia de inversión y sus deberes para con sus suscriptores.
- Conceder créditos con dineros del fondo, salvo cuando se trate de realizar operaciones activas de liquidez, siempre que en este último caso las operaciones se hayan efectuado a través de sistemas transaccionales.
Comentarios y Explicación
Es claro que por las recomendaciones hechas anteriormente, este artículo habría que reformarlo, ya que se propuso que se cambiara el concepto de operaciones de liquidez y se propuso que algunas operaciones (como los repos pasivos directos) pudieran hacerse directamente con el emisor. Además habría que tener en cuenta las operaciones de cobertura (operaciones con derivados) que en algunos casos pueden configurar un crédito del fondo.
- Dar en prenda, otorgar avales o realizar cualquier otra operación de esta naturaleza que comprometa en alguna forma los valores que integran la cartera del fondo, salvo cuando se trate de dar en garantía de los correspondientes créditos los valores del fondo que se adquieran en virtud de lo dispuesto por el numeral 12 del presente artículo, o se trate de operaciones a plazo o de cubrimiento.
Comentarios y Explicación
En este artículo habría que incluir la posibilidad de dar en prenda o garantía los valores del fondo, en el caso de operaciones de cobertura (operaciones con derivados) y en el caso de operaciones de reporto activas y pasivas
- Recibir préstamos o financiación para la adquisición de valores por cuenta del fondo, salvo que se prevea dicha posibilidad en el contrato de suscripción de derechos del fondo y se trate de uno de los siguientes casos:
- Cuando la financiación de los valores sea una de las condiciones de colocación de los mismos en el mercado primario.
- En los demás que autorice la Superintendencia de Valores dentro de programas de privatización o democratización de sociedades.
- Cuando la financiación se origine en la celebración de operaciones pasivas de reporto.
- En aquellos eventos en que la financiación tenga lugar como consecuencia de la realización de operaciones a plazo.
Comentarios
Sería conveniente en este punto el incluir la posibilidad de recibir prestamos o financiación para la adquisición de valores, en el caso de realizar operaciones de cobertura (operaciones con derivados)
Artículo 2.4.6.12. Incompatibilidad. La sociedad administradora y sus administradores no podrán poseer directamente o por interpuesta persona derechos en ningún fondo de valores ni de inversión.
Comentarios
Creemos que el artículo debe ser modificado por uno donde se especifique que no se podrá poseer derechos en los fondos de valores o de inversión administrados por la misma sociedad administradora.
Explicación
Es claro que no hay ninguna relación, ni potencial conflicto de interés, entre un administrador de un fondo A invirtiendo sus propios recursos personales en un fondo B administrado por una sociedad diferente a la que administra el fondo A.
Artículo 2.4.7.4. Calificación de los fondos. Todos los fondos abiertos y escalonados deberán ser calificados cuando menos por una sociedad calificadora de valores .................................................. .............................Artículo 2.4.7.7. Procedimiento técnico, criterios y factores de calificación. Para que las calificaciones sean aceptables para lo dispuesto en la presente resolución, la junta directiva o el órgano social que haga sus veces en la respectiva sociedad calificadora de valores deberá fijar mediante reglamento un procedimiento único de calificación de los fondos, que contendrá el procedimiento técnico y los criterios y factores que serán tenidos en cuenta para la calificación, así como la ponderación de los mismos y su modificación. El respectivo reglamento deberá ser remitido de manera previa a la Superintendencia de Valores, quien podrá solicitar ajustes a los mismos con el propósito de dotar de objetividad, oportunidad y transparencia el proceso de calificación.
La modificación del procedimiento, los criterios o factores, implicará la revisión y actualización de las calificaciones que se encuentren vigentes en el momento de ocurrencia de tales cambios.
En todo caso, el procedimiento deberá incluir lo siguiente:
1. Composición del portafolio: Se analizarán al menos los siguientes factores: concentración por emisor, concentración por especie, días al vencimiento, convexidad del portafolio, índice de bursatilidad, riegos de solvencia, de mercado y de tasas, mecanismos de cobertura e independencia del portafolio en relación con el conglomerado o grupo económico al que pertenezca la sociedad administradora del fondo.
2. Gestión del administrador: se evaluará al menos la experiencia relevante, tanto de la entidad como de los funcionarios que se encuentren a cargo de las labores atinentes a cada fondo, la existencia e independencia de órganos colegiados para revisar la adopción de decisiones de inversión y de valoración de títulos, la composición de tales órganos en aspectos como la calidad y trayectoria de sus miembros, los mecanismos que garanticen la independencia de las decisiones en relación con el conglomerado o grupo económico al que pertenezca la sociedad administradora del fondo, los mecanismos de revisión sobre el cumplimento de la legislación vigente y el proceso de ajuste a la nuevo legislación, la planeación de inversiones, las estrategias comerciales, el análisis de emisores y grado de ajuste de la composición del portafolio a la política de inversión determinada en el respectivo prospecto.
3. Infraestructura del administrador: Se evaluara por lo menos la capacidad tecnológica, los sistemas de control interno y los planes de contingencia.
Comentarios y Explicaciones
En el punto referente a la calificación de la composición del portafolio, queremos resaltar varios inconvenientes referentes a la norma propuesta, que consideramos deben ser analizados en la resolución definitiva:
- Es claro que con el proyecto actual de resolución se obliga al administrador a expresar en forma clara y precisa el tipo de riesgo que esta asumiendo el fondo (consideraciones sobre el plazo de los títulos, su naturaleza (renta fija, variable o mixta), la clase de riesgo general del fondo (conservador, moderado, alto, muy alto)). Por lo tanto, creemos que estas obligaciones de divulgación, configuran en forma precisa el perfil de riesgo que esta asumiendo el fondo y lo que pude esperar el cliente de su rentabilidad. Lo anterior hace que la calificación de la composición del portafolio sea redundante.
- El conformar una calificación como una mezcla de varios factores (riesgo de mercado, riesgo emisor, diversificación de portafolios, riesgo de liquidez, etc.), puede llevar a confundir en forma grave a los suscriptores. Por ejemplo, un fondo que tenga riesgo emisor nulo (TES), pero que tenga riesgo de mercado muy alto (plazo de 5 años), en promedio podría tener una calificación similar a un fondo que invierta en activos de riesgo muy alto (calificaciones inferiores a BBB), pero que tenga un riesgo de mercado muy bajo (plazos inferiores a 1 año). Nos preguntamos si una calificación, que resulte de una mezcla de todos los riesgos, tal y como la propuesta en el proyecto (la calificación de la composición del portafolio), es necesaria y conveniente, o si es suficiente el explicar claramente en el prospecto de inversión los riesgos a los que están expuestos los portafolios.
- Ponemos otro ejemplo que explica claramente la inconveniencia de una calificación como esta para los fondos: Un fondo de renta fija de títulos de corto plazo con un riesgo conservador, es obviamente un fondo que debe invertir sus activos en la forma indicada y lógicamente tiene que estar invertido en papeles de bajo riesgo y corto plazo. Es claro que un fondo de estas características obtendría una calificación alta, luego, para que obtener una calificación alta, cuando esta implícito en el prospecto que el fondo es conservador?. Creemos que no hay necesidad de una calificación para evaluar algo que es obvio con solo leer el prospecto.
- Nos preguntamos también, cual sería la utilidad de una revisión periódica de la calificación de los fondos, si eventualmente lo que se va a calificar es la estrategia de inversión del fondo y las posibilidades de inversión ofrecidas por el prospecto y no las inversiones que en un momento puntual en el que se este haciendo la calificación, estén vigentes en el fondo.
Por los puntos anteriormente mencionados, consideramos que la calificación de la composición del portafolio no es conveniente y por el contrario podría generar el efecto contrario de confundir el mercado.
Comentarios y Explicaciones
En el punto referente a la calificación de la gestión del administrador, queremos poner a consideración el siguiente comentario:
En general, consideramos que la exigencia de calificación de la gestión del administrador es bastante adecuada. Creemos que esta calificación debe ser independiente de la calificación del riesgo contraparte de la firma. Estamos de acuerdo en que sea obligatoria para todas las entidades que administren o estén interesadas en administrar fondos de valores. Consideramos adecuados los criterios formulados para la calificación en el proyecto de resolución. Solamente quisieramos sugerir, que al igual que la calificación de contraparte, la calificación de la gestión del administrador (que se podría denominar: la capacidad de la firma para administrar fondos), también debe ser alfanumérica (AAA, AA, A, BBB, etc.) para mayor comprensión de la calificación por parte del mercado.
De todos modos, y a pesar de que estamos de acuerdo con la exigencia de la calificación mencionada en el párrafo anterior, es importante anotar que esta calificación nos coloca en desventaja (en cuanto a la estructura de costos) con respecto a otros actores del mercado que tienen la capacidad de administrar fondos y no tienen la obligación de ser calificados con respecto a su capacidad para administrar tales fondos.
ARTÍCULO 3°. Vigencia. La presente resolución rige a partir de su publicación, salvo lo previsto en el segundo inciso y siguientes del artículo 2.4.6.2, sin incluir el parágrafo, que comenzará a regir el primero de julio del año 2001.
Comentarios
Consideramos que toda la resolución debe quedar vigente después de la publicación, incluyendo los artículos donde se autoriza, si se acepta la propuesta incluida en este documento, a los fondos a negociar en el mercado mostrador.
ARTICULO 4 Régimen de transición. Para el caso de los fondos que cuenten con autorización de la Superintendencia de Valores el día en que la presente modificación inicie su vigencia, se entenderá que los nuevos requerimientos establecidos en la misma les serán aplicables a partir del día primero (1) de abril del año 2001.
Comentarios
Solicitamos que se autorice a los fondos actuales un plazo de 6 meses, desde la publicación de la respectiva resolución, para la adecuación de los fondos a las condiciones expresadas en este proyecto. Es importante entender que este proyecto trae cambios importantes en el mercado y que debe haber un período suficiente para realizar todos los cambios (de perdida de vigencia del reglamento, de entrega del prospecto, firma de nuevos contratos de suscripción, de sistemas, de estrategia de inversión, de información a los clientes, de calificación, etc.). Creemos que en un período menor a 6 meses sería improbable cumplir con todos los nuevos requisitos y procedimientos expresados en este proyecto.
Propuestas adicionales
Aprovechando la oportunidad que tan amablemente nos brinda la Superintendencia y teniendo en cuenta que este proyecto busca presentar todo un marco jurídico nuevo para el negocio de los fondos en Colombia, ponemos a consideración suya algunas propuestas adicionales que podrían ser incorporadas a la resolución:
- Estudiar la posibilidad de permitir que los fondos de valores, siempre y cuando este así expresado en el respectivo prospecto y contrato, puedan invertir sus recursos en divisas.
- Proponemos que sea evaluado el concepto de que los fondos de valores puedan emitir títulos de contenido crediticio y que la comisión cobrada pueda estar dada por un diferencial entre la rentabilidad del fondo y el título de contenido crediticio.
- Adicionalmente y aunque sabemos que las normas referentes a la valoración de portafolios a precios de mercado no hacen parte de este proyecto, queremos comunicarles nuestra inquietud con respecto a la necesidad de hacer los cambios necesarios en esta legislación con el objeto de que las reglas de valoración reflejen con mayor certeza la realidad de los precios de los activos en el mercado.
De antemano les queremos agradecer nuevamente la atención prestada a estos comentarios y les reiteramos nuestra admiración hacia el esfuerzo democratizador que realizan al permitir que las observaciones y sugerencias que los diferentes actores del mercado tengan al proyecto, puedan tener un espacio para ser analizadas y estudiadas.
Así mismo, nos colocamos a su entera disposición para cualquier ampliación o comentarios adicionales que pueda tener a las observaciones mencionadas en este documento.
Cordialmente,
Oscar Galindo Acciones de Colombia
Marta Cecilia Velásquez Acciones y Valores
Juan Guillermo Aristizabal Asesores en Valores
Santiago Mejía Comisionistas de Colombia
Alfonso Durán, Mónica Acebedo y Clemencia Moreno Corredores Asociados
José Miguel Santamaría Correval
Cristina Albán Davivalores
Nubia García Helm Securities S.A.
Carolina Jiménez Multivalores
Néstor Fernando Marín Nación
Julio Gonzalez Nacional de Valores
Juan Felipe Zuluaga Pichincha Valores
Sergio Enrique Arias Promotora Bursátil
Juan Carlos Tavera Serfinco
Juan Luis Franco, Juan David Mejía Suvalor
Marcela Rojas Ultrabursatiles
Juan Carlos Caldas Valores del Popular
Actuando en su calidad de representantes legales de las firmas anteriormente listadas y/o administradores de los fondos aquí mencionados:
ACCORENTA
ACCIVAL
INVERTIR CON ASESORES
INVERTIR 180 CON ASESORES
OPCION COLOMBIA
INTERES
ACCION
FONDOS PRODUCIR
FONVAL
NEXUS
CAPITALIZAR
CAPITALIZAR 60
MULTIVALOR
RENTA NACIÓN
DÓLAR NACIÓN
PLAZO NACIÓN
F.O. NACIÓN
RENTAVAL
VALORES RENTA FIJA
VALORES DOLAR
PROMORRENTA
OLIMPIA
ESPARTA
SURENTA
SURENTA30
SURENTA INMOBILIARIA
ULTRAVALORES
ULTRARENTA
MULTIPLUS
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Fecha: 14 de diciembre de 2000
Autor: RAFAEL MARIA GONZALEZ GUILLEN
Bogotá D.C., 13 de diciembre de 2000
Doctor
LUIS ALFONSO TORRES CASTRO
Delegatura para Promoción y Desarrollo del Mercado
SUPERINTENDENCIA DE VALORES
Ciudad
Apreciado Doctor:
Agradezco el interés de la Superintendencia de Valores para propender por un desarrollo del mercado de capitales y brindar al público en general el espacio para contribuir a tal fin.
Nuestros comentarios al proyecto de resolución No. 17 sobre la nueva reglamentación de los Fondos, son los siguientes:
1. En concordancia con el Capítulo VII, sobre Control y Supervisión Privadas, Administración y Calificación de los Fondos, y, atendiendo la nueva identificación de los fondos planteada en el artículo 2.4.1.5 consideramos que para aquellos que se encuentren denominados según el plazo de los títulos que conforman su portafolio, se debe aplicar la escala de calificación que corresponda, según sean de corto o de largo plazo. Ello obedece a que éstas escalas se encuentran diseñadas para determinar el riesgo sobre instrumentos de deuda ya sea con vencimientos originales de un año o menos -corto plazo- o más -mediano o largo plazo-. Por lo anterior, y en aras de que exista claridad sobre la función y el significado de una calificación de riesgo, en el Capitulo VII del proyecto que reglamenta el tema debería incluirse la indicación de que para la calificación de fondos que sean identificados según el plazo de los activos que conforman el portafolio como corto, mediano o largo plazo, la calificadora de riesgos deberá aplicar la escala de calificación correspondiente en atención a la naturaleza de los mismos.
2. En el numeral 2 del Artículo 2.4.2.3. -prospectos de inversión- consideramos que la explicación del perfil general de riesgo que corresponde al fondo y las características del respectivo riesgo según la clasificación que aparece en el proyecto debe ser suprimida y reemplazada por el documento de calificación que otorgue la sociedad calificadora al fondo, dado que en él se encuentran analizados los riesgos del portafolio de una forma integral con una referencia explícita a la determinación del riesgo crediticio del fondo y señalando las características de riesgo identificadas por la calificadora. Las características del respectivo riesgo según la clasificación sugerida son precisamente las que serían objeto de calificación por parte de los calificadores de riesgo.
3. En el numeral octavo del mismo artículo al requerir la inclusión de la calificación inicial en el prospecto de emisión, se debe reemplazar la expresión inicial por vigente, ya que el fondo puede contar a la fecha de promulgación del prospecto, con una calificación inicial que durante un lapso de tiempo haya sido modificada y se encuentre en vigencia aquella que fue el resultado ya sea de una revisión trimestral o de la potestad de la calificadora de modificar la calificación que se encuentre vigente en cualquier momento y o por cualquier razón que la misma estime suficiente en el marco de la resolución 4000 de 1995 expedida por ésa Superintendencia.
4. El Artículo 2.4.3.5. - Determinación del valor neto del fondo- sugerimos que el valor neto del fondo resulte de la sumatoria de las partidas activas del fondo, menos el total de partidas pasivas a cargo del mismo y menos un estimativo del valor en riesgo proyectado a dos semanas, para lo cual la Superintendencia de Valores definiría sus parámetros de cálculo.
5. En el artículo 2.4.3.11 que corresponde a los gastos que deben estar exclusivamente en cabeza del fondo, consideramos que los honorarios que se pagan a la calificadora de riesgo deben estar allí incluidos toda vez que son los inversionistas los que directamente están interesados en que su inversión se encuentre calificada y analizada por una calificadora de riesgo.
6. Ahora bien, en el Capítulo V política de inversión, composición del portafolio, operaciones permitidas, límites y gastos, consideramos procedente incluir la obligatoriedad para el administrador del fondo de que todas las operaciones que realice en ejecución del reglamento del fondo en el normal desarrollo del mismo, deben ser efectuadas con contrapartes que cuenten con una calificación de riesgo pública en el mercado de valores, con el fin de brindar mas seguridad a los inversionistas sobre las operaciones de inversión. Liquidez etc., que ejecute en la administración de los activos que conforman el portafolio.
7. En el Artículo 2.4.5.4. Calificación de los títulos en los que invierta el fondo, se precisa que cuando se trate de inversiones efectuadas por fondos cerrados en bonos de riesgo de los previstos por la Ley 550 de 1999, estos últimos no requerirán ser calificados. Al respecto, y como ya lo hemos reiterado en varias oportunidades en cuanto a los bonos de riesgo de que trata la ley 550 de 1999, y en atención a la regulación que en la materia ha previsto ésa Superintendencia, consideramos que la calificación de dichos bonos debería ser obligatoria y no opcional como se encuentra establecida en el ordenamiento ya que resulta necesaria la promoción de una cultura de riesgo en la cual el mercado en general comprenda el significado y la existencia de calificaciones diferentes a AAA y AA de una alta calidad crediticia así como aquellas que se encuentran en otros grados en la escala de inversión así como en grados especulativos los cuales no necesariamente traen consigo el incumplimiento en el pago sino un mayor riesgo. Los grados especulativos corresponden a la falta de certeza del repago oportuno de capital e intereses de forma oportuna y no a un factor que determine la certeza de la ocurrencia de un incumplimiento por parte de un emisor. En este punto resulta necesario que se reconozca por el mercado de valores en general que los Bonos de riesgo presentan diferentes grados de riesgo.
8. En el Artículo 2.4.5.6. Límites aplicables a las operaciones de liquidez, consideramos que dicha limitación se debe suprimir dado que las mismas son objeto del análisis que efectúa la calificadora y ellas dependen de las políticas de administración y orientación del riesgo de cada fondo.
9. En el Artículo 2.4.7.4. Calificación de los fondos, nuestra recomendación con el fin de brindar mayor transparencia al mercado, es que se disponga la obligatoriedad de que los fondos cuenten con dos calificaciones, para lo cual ésa Superintendencia debería adoptar en nuestra consideración una de las siguientes opciones: a) Que las dos calificaciones sean otorgadas por firmas locales siempre y cuando la Superintendencia de Valores reglamente las tarifas que se deben cobrar en materia de calificación o b) Que se permita que una de las dos calificaciones del fondo sea otorgada por una calificadora de carácter internacional reconocida por ésa Superintendencia.
Ahora bien, si se establece la obligatoriedad de una calificación como está previsto en el proyecto de resolución en estudio, consideramos que la misma debe ser emitida por calificadoras que tengan la autorización expresa de la Superintendencia de Valores. El autorizar a firmas calificadores que no cuentan con una oficina en Colombia para realizar este tipo de calificaciones en el mercado local, sería una competencia desigual para las calificadoras que actuamos con una autorización expresa.
10. Respecto al artículo 2.4.7.7. Coincidimos en la aprobación por parte del órgano colegiado del procedimiento técnico de calificación de los fondos y de remitir a la esa Superintendencia el procedimiento técnico de la calificación y las escalas de calificación, escuchando por supuesto las observaciones realizadas al respecto. Para la calificadoras es sin embargo fundamental preservar el principio de independencia en cuanto a su metodología y no generar una situación en la que la Superintendencia tenga que supervisar la adecuada aplicación de la metodología establecida. Es importante anotar que si bien las calificaciones son basadas en aspectos objetivos, existe un componente cualitativo, que pondera al momento de asignar una calificación. Esto tal vez es uno de los mayores valores agregados de una calificación, puesto que ésta es una opinión experta del riesgo de un emisor y no el resultado de sumar factores numéricos que caen dentro o fuera de ciertos límites.
Es de importancia reiterar que las metodologías de calificación siguen los criterios de las casas matrices de manera rigurosa, con adaptaciones a las condiciones propias del mercado local. Por tanto, contamos con modelos de mejores prácticas de industria, consultando estándares internacionales, sin incurrir en modelos demasiado locales. En atención a lo anterior, proponemos no incluir en la presente resolución los aspectos mínimos de la calificación pues éstos ya estarían contenidos en la metodología remitida a la Superintendencia.
Como una observación general, ya no al proyecto de reglamentación que es objeto de nuestros comentarios, sino a la información que muy oportunamente ése órgano de control presta al público, quisiéramos sugerir la inclusión en la página de Internet de la Superintendencia de Valores un sitio en el cual se pudiese acceder a una información más precisa y detallada de los fondos de valores que ésa institución vigila, a fin de contar con una información para los últimos doce meses que contenga: valor del fondo, relación de los veinte(20) adherentes más grandes por montos, rentabilidad y valor de la unidad, calificación y denominación de los fondos de valores y de inversión- de acuerdo a la nueva regulación-. Esta solicitud obedece a la necesidad del público en general de acceder a éste tipo de información de una forma fácil y segura que permita analizar el mercado con mayor profundidad y facilidad de forma global.
Finalmente, consideramos que la propuesta de calificación de riesgo de los fondos tanto de valores como de inversión, es una profundización de gran importancia para el mercado, que brindará mayor transparencia a esta actividad.
Esperamos que esta información sea de gran utilidad para el desarrollo de su labor y quedamos atentos a cualquier ampliación o sugerencia que sobre los temas expuestos su despacho considere conveniente.
Cordial saludo,
RAFAEL MARIA GONZALEZ GUILLEN
Presidente
C.C. Doctor Álvaro Hernán Trujillo Mahecha
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Fecha: 14 de diciembre de 2000
Autor: MARISTELLA SANIN POSADA
Bogotá D.C., diciembre 13 de 2000
Doctor
LUIS ALFONSO TORRES CASTRO
Delegatura para la Promoción y Desarrollo del Mercado
Superintendencia de Valores
Ciudad
Referencia: Proyecto de Resolución No. 17 de 2000
Apreciado Doctor:
Hemos tenido conocimiento del Proyecto de Resolución No. 17/00 de esa Superintendencia, que modifica la Resolución 400/95, respecto del cual nos permitimos transmitirle las inquietudes del sector fiduciario en relación con la naturaleza de las actividades que realizan la sociedades comisionistas de bolsa a través de los fondos de valores que administran.
Sobre este tema es importante tener en cuenta que las sociedades comisionistas de bolsa se desempeñan dentro del mercado público de valores y que, de acuerdo con el artículo 7 de la ley 45/90, tienen como "objeto exclusivo el desarrollo del contrato de comisión para la compra y venta de valores". Igualmente, previa autorización de la Sala General de la Comisión Nacional de Valores (hoy Superintendencia de Valores), dichas sociedades pueden, entre otras actividades, "constituir y administrar fondos de valores", "administrar portafolios de valores de terceros" y realizar "las demás análogas a las anteriores que autorice la Sala General de la Comisión Nacional de Valores, con el fin de promover el desarrollo del mercado de valores".
En cumplimiento de lo anterior, las comisionistas de bolsa han sido autorizadas para realizar diferentes actividades dentro del mercado de valores, como es el caso de la estructuración de procesos de titularización, a través de fondos de valores cerrados, cuyos activos objeto de movilización sólo pueden ser los valores que dichas entidades están facultadas para negociar, como lo establece el artículo 1.3.2.3. del Régimen del Mercado Público de Valores.
No obstante lo anterior, debe tenerse en cuenta que el Proyecto de Resolución al permitirle a las sociedades comisionistas de bolsa constituir fondos cerrados que destinen sus recursos de manera exclusiva a la adquisición de portafolios conformados con bienes inmuebles y proyectos de construcción, y a su vez incorporar los derechos de los suscriptores en documentos que tienen las prerrogativas de los títulos valores (artículos 2.4.1.5, 2.4.3.2 y 2.4.5.8), estaría autorizando a estas sociedades para estructurar procesos de titularización sobre activos diferentes a los establecidos en el artículo 1.3.2.3. del Régimen del Mercado Público de Valores antes mencionado, que actualmente desarrollan de manera especializada y exclusiva las sociedades fiduciarias en virtud del artículo 1.3.2.1.
Por lo anterior, consideramos que el Proyecto de Resolución No. 17/00, al facultar a las sociedades comisionistas de bolsa para adquirir bienes inmuebles con los recursos de los fondos cerrados, desnaturaliza el objeto exclusivo de dichas entidades y va en contra de lo establecido en el Capítulo Segundo del Título Tercero del Régimen del Mercado Público de Valores.
A la espera de que nuestros comentarios sean tenidos en cuenta en la norma que se proyecta, quedamos a su entera disposición.
Cordial Saludo,
MARISTELLA SANIN POSADA
Presidente
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Fecha: 13 de diciembre de 2000
Autores: CARLOS MANRIQUE NIETO CARMA
Señores
Superintendencia de Valores – Delegatura para Promoción y Desarrollo del Mercado
Atención; Doctores Luis Alfonso Torres Castro y Álvaro Hernán Trujillo Mahecha.
Apreciados doctores:
De manera atenta y respetuosa, pongo a su consideración mis comentarios y sugerencias, sobre el texto del proyecto 17, referente a FONDOS administrados por sociedades vigiladas por esa superintendencia. Mis comentarios y sugerencias son:
Artículo 2.4.1.1. Definición. Los fondos son mecanismos de captación de recursos del público, mediante la constitución de carteras colectivas con el aporte de un número plural de suscriptores, quienes son propietarios de los mismos por partes alícuotas.
Art. 2.2.5.1.- Fondo de Valores. Para efectos de la presente reglamentación, un fondo de valores es una cartera constituida y administrada por una sociedad comisionista de bolsa, de la cual cada suscriptor es propietario de partes alícuotas y cuyo objeto es estimular y desarrollar el mercado de valores.
Art. 2.6.1.1.- Fondos de Inversión. Adicionado. Res. 1173 de 1996, art. 1º. Para efectos de la presente resolución un fondo de inversión es una cartera constituida y administrada por una sociedad administradora de inversión, de acuerdo con el respectivo reglamento, de la cual deben ser propietarios de partes alícuotas un número plural de suscriptores.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
- Estas carteras son administradas de acuerdo con un reglamento, que es objeto de vigilancia por parte de la Superintendencia de Valores. Esta es una característica esencial de estos fondos, que los distingue de otros, y por tanto, cabría dentro de su definición.
- Si los suscriptores (participes) en este sistema de administración de inversiones, son propietarios de partes alícuotas de la cartera del fondo, el administrador (sociedad comisionistas o de inversiones) es solo un tenedor de esa cartera. Si esto es así, la alícuota de cada suscriptor (participe) hace parte del patrimonio de cada uno de ellos, esta sujeta a ser perseguida por sus acreedores, quienes podrían pedir el embargo y secuestro parcial de los valores que la conforman. Por esta razón, sugiero que el reglamento prevea que el administrador actúa en su calidad de mandatario sin representación del suscriptor (partícipe). De esta manera la cartera hace parte del patrimonio de la administradora, como una cuenta de dineros y/o bienes recibidos por cuenta de terceros. En el patrimonio del participe, estarán los derechos que para el surgen del contrato de mandato, y su persecución no afectará el desarrollo del fondo.
Artículo 2.4.1.2. Bienes del fondo. Los bienes del fondo no hacen parte del patrimonio de la sociedad que los administra. Por consiguiente, no constituyen prenda general de los acreedores de la misma y están excluidos de la masa de bienes que pueda conformarse, para efectos de cualquier procedimiento mercantil, o de otras acciones legales que puedan afectar a dicha sociedad.
Art. 2.2.5.1.- Fondo de Valores. … Los bienes del fondo de valores no constituyen parte de la prenda general de los acreedores de la sociedad comisionista y por consiguiente, están excluidos de la masa de bienes de la misma [circ. ext. 15 de 1994].
Art. 2.6.1.1.- Fondos de Inversión. Adicionado. Res. 1173 de 1996, art. 1º. … Los bienes de los fondos de inversión no constituyen parte de la prenda general de los acreedores de la respectiva sociedad administradora y, por consiguiente, están excluidos de la masa de bienes de la misma.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
- El concepto de patrimonio, como elemento que determina la garantía general, presente en todo negocio jurídico, esta instituido en nuestra legislación en el artículo 2488 del C.C.. Esta norma tiene categoría legal. ¿ Podrá una norma como esta, de carácter reglamentario, crear excepciones a la norma general del C.Civil, antes citada.?
No obstante, la anterior inquietud, es deseable, por la seguridad del mercado y la protección de los usuarios de esta forma de manejo de inversiones o los aportes de los participes, como los que se administran mediante fiducia, pudieran tener la condición de ser patrimonios autónomos. Este efecto se lograría mediante la modificación del E.O.S.F., indicando que los comisionistas de bolsa y las sociedades administradores de fondos, pueden ser fiduciarios en contratos de fiducia de inversión, o creando una norma legal que indique que estos fondos o mejor, los aportes a estos fondos son patrimonios separados o autónomos del patrimonio del administrador y del suscriptor (participe).
Art. 2.4.1.3. Apertura de cuenta exclusiva. La sociedad administradora deberá abrir cuando menos una cuenta a nombre de cada uno de los fondos que administre, exclusivamente destinada a depositar los dineros del respectivo fondo, cuando ello se requiera.
Art. 2.2.5.35.- Apertura de cuenta exclusiva. La sociedad administradora deberá abrir una cuenta exclusivamente destinada a administrar los dineros del fondo.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
- Resulta importante, que los recursos dinerarios vinculados al fondo, se manejen en cuenta corriente separada. Por eso, el condicionante que se incluye, "cuando a ello haya lugar", resulta inconveniente. Por lo demás no se prevé en que casos, puede no tenerse que usar, dado que los aportes de los participes y la liquidación de las inversiones siempre es en dinero.
Art. 2.4.1.4. Depósito de valores. Los valores que integran la cartera de cada fondo deberán depositarse a su nombre en custodia, en una entidad legalmente autorizada para recibir depósitos de valores.
Art. 2.2.5.16.- Depósito de valores. Los valores que integran la cartera del fondo deberán depositarse en un banco, en la bolsa de valores respectiva o en una entidad legalmente autorizada para recibir depósitos de valores.
Art. 2.6.1.16.- Adicionado. Res. 1173 de 1996, art. 1º. Depósito en custodia de los valores del fondo. Los valores integrantes de los fondos de inversión deberán depositarse en custodia en una sociedad administradora de depósitos centralizados de valores o en otra entidad legalmente autorizada para recibir depósito de valores.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
- En la medida en que el fondo no tiene personería jurídica, no es adecuado señalar que se depositan los valores "a su nombre". Podría dejarse la redacción del artículo 1.o de la resolución 1173 de 1.996.
Artículo 2.4.1.5. Identificación de los fondos.
Art. 2.6.1.3.- Modificado. Res. 332 de 2000, art. 18. Clases de fondos. Los fondos de inversión pueden ser ordinarios y especiales.
Son fondos de inversión ordinarios aquellos cuyo régimen de inversión está expresamente definido en las normas. Los fondos de inversión ordinarios solo podrán revestir la forma de abiertos.
Son fondos de inversión especiales aquellos cuyo régimen de inversión está fijado en el respectivo reglamento. Los fondos de inversión especiales se clasifican en abiertos, escalonados y cerrados.
- Según lo previsto en el respectivo contrato de suscripción de derechos, respecto de la redención de los derechos de los suscriptores, los fondos se denominarán fondos abiertos, escalonados o cerrados.
- La denominación "fondo abierto" se aplicará cuando el respectivo contrato permita a sus suscriptores redimir sus derechos en cualquier momento, o con intervalos iguales o inferiores a un mes.
- La denominación "fondo escalonado" se aplicará cuando el respectivo contrato permita a sus suscriptores redimir sus derechos una vez transcurran los plazos que para el efecto se hayan determinado previamente en el contrato. En este caso, el fondo expedirá títulos con diferentes fechas de vencimiento, en función del promedio ponderado de los plazos de vencimiento de los valores de renta fija que integren su portafolio de inversiones.
- La denominación "fondo cerrado" se aplicará cuando el respectivo contrato sólo permita a sus suscriptores redimir sus derechos al final del plazo previsto para la duración del correspondiente fondo.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
- Respecto del punto 1.2., salvo que se prevea que los fondos escalonados, sean siempre titularizados, no parece adecuado, hablar de expedición de títulos, y menos aun si ese acto jurídico, la expedición, se predica del fondo, que no podría hacerlo dado que no tiene personería jurídica.
- Dado que estos fondos habrán de ser objeto de comercialización, sugiero que los nombres con que se identifican, respondan a un criterio mas descriptivo de sus características particulares, tales como "A la vista" a "a plazo fijo".Art. 2.4.1.4. Depósito de valores. Los valores que integran la cartera de cada fondo deberán depositarse a su nombre en custodia, en una entidad legalmente autorizada para recibir depósitos de valores.
Según lo indicado en el respectivo contrato de suscripción de derechos sobre los activos en los que pueda invertir el fondo, los fondos se denominarán fondos de valores y fondos de inversión, o fondos de otros activos.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
Para mayor claridad y precisión podría indicarse para cada uno la naturaleza de los activos de cada fondo.
Las denominaciones de que trata el presente artículo no siempre son excluyentes, razón por la cual el respectivo fondo deberá asumir varias de las denominaciones enunciadas, cuando ello corresponda a su naturaleza.
- Cuando los fondos destinen los aportes de los suscriptores de manera predominante a la adquisición de bienes inmuebles, o a otras inversiones admisibles en activos generadores de flujos de caja, diferentes de valores, su denominación corresponderá a la del activo en el que, según el contrato, deban invertirse los aportes.
- Cuando los fondos destinen los aportes de los suscriptores, de manera predominante, a inversiones que no conformen un portafolio de inversión técnicamente establecido, aun tratándose de valores, la denominación del respectivo fondo corresponderá a la del activo en el que, según el contrato de suscripción de derechos, deban invertirse los aportes, y a la misma se antepondrá la palabra "concentrado".
Dichas denominaciones se anunciarán, conjuntamente con el nombre comercial del respectivo fondo, siempre que aparezca alguna mención sobre un fondo en un medio o sistema de comunicación público, o en cualquier medio que se emplee para darlo a conocer, o para documentar las relaciones entre los inversionistas y el administrador.
La Superintendencia de Valores podrá requerir un nivel mayor de divulgación sobre las denominaciones aplicables a determinado fondo, si ello resulta necesario para informar de manera suficiente y adecuada al público sobre su naturaleza. También podrá requerir la divulgación de ejemplos o ejercicios, que permitan a los usuarios la fácil comprensión del sistema de costos y tarifas aplicables a cada fondo.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
Dada la condición de ser los administradores de fondos, sociedades de objeto exclusivo, que tienen limitada su actividad por la ley, a la intermediación de valores, la posibilidad de administrar activos diferentes de valores, como se indica en las diferentes clases de fondos que se mencionan en esta parte de resolución, podría ser inaplicable por desbordar los objetos sociales .Parágrafo: En todos los casos, se deberá indicar la naturaleza y nombre de la sociedad administradora del fondo.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
1. En esta resolución se habla de CONTRATO DE SUSCRIPCION DE DERECHOS, para nominar el acuerdo que celebraran los suscriptores o participes con la administradora, para regular el negocio de administración del fondo. Dicho contrato, al menos por su denominación es atípico. Como atípico, no tiene reglamentación especifica, ni antecedentes jurisprudenciales, que ayuden a su correcta y sobre todo segura interpretación y ejecución. Dado que ese contrato tiene claramente la estructura propia de los negocios de gestión intermediación o administración, por que no aprovechar la tradición que tiene el mandato en Colombia e indicar que el contrato que rige las relaciones entre inversionista y administrador, es un contrato de mandato sin representación, al cual se entienden incorporadas las reglas que dicte la Superintendencia de Valores, para la administración, control y vigilancia de dichos fondos.
Art. 2.2.5.1.- Fondo de Valores. … Para efectos del otorgamiento de la mencionada autorización se deberá acreditar por la sociedad comisionista de bolsa que se cumple con las normas sobre capital mínimo, que se cuenta con la capacidad administrativa suficiente para ello, así como que se posee la idoneidad y responsabilidad que permita asegurar el adecuado manejo del fondo o fondos solicitados.
Art. 2.6.1.2.- Adicionado. Res. 1173 de 1996, art. 1º. De la habilitación de las sociedades administradoras de inversión para administrar fondos. … Por el hecho de su constitución como sociedad administradora se posee la capacidad para administrar un fondo de inversión ordinario, en tanto que para la creación y administración de cada fondo especial se debe obtener la previa autorización de la Superintendencia de Valores, quien la otorgará siempre que se acredite que la sociedad posee la capacidad administrativa, técnica y de sistemas suficiente para ello, así como la idoneidad y responsabilidad que permita asegurar el adecuado manejo del fondo o fondos especiales que se soliciten.
La Superintendencia de Valores podrá subordinar la autorización del funcionamiento de determinado fondo a que se denomine adecuadamente, de conformidad con el artículo 2.4.1.5. de la presente resolución, y, en razón de la política de inversión prevista en el respectivo contrato, a que se constituya como fondo cerrado.
Art. 2.2.5.23.- Modificado. Res. 1211 de 1995, art. 14. Contenido del reglamento. … Parágrafo.- La Superintendencia de Valores, en razón de la política de inversión prevista en el reglamento, podrá subordinar la autorización de un fondo de valores a que el mismo se constituya como fondo cerrado.
El contrato de suscripción de derechos del fondo y sus reformas, el modelo del título mediante el cual se acreditarán los derechos de los suscriptores, cuando hubiere lugar, y el prospecto de inversión, estarán sometidos a la autorización previa de la Superintendencia de Valores.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
En este documento, se habla reiterada e indistintamente de TÍTULOS, para referirse al documento que acredita la participación de un inversionistas en el fondo. Esa denominación, solo cabría si el fondo es titularizado.
Artículo 2.4.1.7. Monto inicial de las suscripciones. El monto de las suscripciones con el que se podrá constituir un fondo determinado, no podrá ser inferior a 100 salarios mínimos legales mensuales.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
1. Nuevamente aquí, sugiero cambiar la noción de suscripción, que es propia de la emisión y adquisición de acciones, por la de aportes, dado que ni en la realidad hay emisión de valores o documentos que representen capital del fondo, ni en derecho se puede hacer dado que el fondo no es persona jurídica y por tanto no puede ser sujeto de derechos u obligaciones. Lo que en realidad hay en esta operación, es un aporte que el inversionista entrega al mandatario, para que lo invierta y administre de acuerdo con unas reglas, a cambio de lo cual adquiere el derecho para exigirle a su mandatario, la restitución del resultado de la gestión. Es una relación jurídica, de naturaleza personal, entre el administrador y el inversionista, y no entre este y el fondo, esto último, porque esa relación jurídica no es posible, dado que el fondo no es persona jurídica.
Artículo 2.4.3.11. Gastos a cargo del Fondo. Estarán a cargo de la cartera del fondo únicamente los siguientes gastos, sin perjuicio de que en los contratos que reglan la operación se excluyan algunos de ellos:
- El costo de la custodia de los valores de la cartera de fondo.
- Cuando sea del caso, los honorarios y gastos causados por la auditoría externa del fondo, los cuales tendrán que ser divulgados entre los suscriptores y el público en general, de la forma como lo reglamente la Superintendencia de Valores.
- Los honorarios y gastos en que se incurra para la defensa de la cartera del fondo cuando las circunstancias lo exijan.
- Los gastos en que se incurra para la citación y celebración de las asambleas de los suscriptores.
- Los impuestos que graven directamente los bienes o ingresos del fondo.
- La remuneración de la sociedad administradora, que tendrá que ser previamente definida e informada a los suscriptores, y no podrá cambiar sin el voto favorable de la mayoría de ellos, obtenido en una asamblea reunida según los reglamentos aplicables.
Parágrafo. Cualquier expensa no prevista como gasto a cargo del fondo será por cuenta de la sociedad administradora.
COMENTARIOS DE CARLOS MANRIQUE NIETO:
Debería incluirse dentro de los gastos del fondo, los que corresponden a comisiones de negociación de los activos que lo conforman y los de seguros de esos mismos activos.
Con toda consideración,
CARLOS MANRIQUE NIETOCARMA
Última modificación 04/01/2013