Banca de Inversión / Titularización / Sociedades Calificadoras de Valores

Concepto No. 2004006596-1. Abril 2 de 2004.

Síntesis: Definición, objeto y participación de inversionistas extranjeros. Banca de Inversión y servicios financieros en el marco de los acuerdos suscritos con la Organización Mundial del Comercio -OMC-. Las actividades de las sociedades calificadoras de valores y las decisiones de inversión financiera. Titularización de activos, normas que regulan la operación en Colombia.

[§ 012] «(…) formula algunos interrogantes que serán atendidos según el orden planteado, así:

"a) ¿Cuál norma legal vigente reglamenta la actividad de banca de inversión en la República de Colombia? A su vez si dicha función se puede efectuar por personas jurídicas extranjeras."

En nuestro país la expresión "banca de inversión", por una de sus acepciones, se emplea para referirse a una serie de actividades cumplidas por las corporaciones financieras, que es una de las clases que comprenden los establecimientos de crédito como los clasifica el numeral 1 del artículo 2° del Estatuto Orgánico del Sistema Financiero.

Al respecto indica la doctrina que "en forma paralela a la especialización de la banca comercial se desarrolló un tipo de intermediario financiero llamado a otorgar financiación de mediano y largo plazo para la adquisición de activos fijos para la industria y a efectuar inversiones de capital semilla. Se trata de las corporaciones financieras. Su objeto consiste en fomentar o promover la creación, reorganización, fusión, transformación y expansión de empresas (EOSF, arts. 2° y 11). Es la llamada banca de inversión, también conocida como banca financiera, de negocios o industrial (...)"¹ (resaltamos).

En tal sentido y entre otras disposiciones, los artículos 11 a 13 y 132 y 133 del citado estatuto se ocupan de disciplinar la actividad de dichos intermediarios, principalmente en cuanto tiene que ver con el objeto de las mismas, las operaciones autorizadas con las empresas y demás operaciones autorizadas, en armonía con previsiones como las contenidas en los Decretos 2423 de 1993, 1606 de 1995 y 1356 de 1998.

Por otro aspecto, la banca de inversión ha sido definida también como la actividad desarrollada por un intermediario del mercado financiero, entre los que se cuentan por ejemplo los comisionistas de bolsa, que puede incluir el diagnóstico y valoración de empresas, la organización de potenciales compradores, la asesoría de inversionistas en la creación de nuevas empresas y la consecución de recursos para tales operaciones, la reestructuración y conversión de deuda, asesoría en emisión de títulos y en ingeniería financiera, fusiones y adquisiciones, valoraciones y fairness opinions, etc.

Ahora bien: la actividad financiera propiamente dicha solamente puede ejecutarse en el país por parte de las sociedades nacionales debidamente constituidas y autorizadas al efecto. Tratándose de inversionistas del exterior, los mismos podrán participar en el capital de las instituciones financieras suscribiendo o adquiriendo acciones, bonos obligatoriamente convertibles en acciones o aportes sociales de carácter cooperativo, en cualquier proporción, tal como lo establece el artículo 18 del Decreto 2080 del 2000.

Adicionalmente, (...) los conceptos 2004007412-1 del 27 de febrero de 2004 y 2001086146-1 del 7 de marzo de 2002 de este organismo, (...) desarrollan en mayor detalle los aspectos relacionados con el tema en cuestión.

(…)

"c) ¿Cuáles son los compromisos adquiridos por la República de Colombia ante la Organización Mundial de Comercio (OMC) en relación a: flujo de capitales, banca de inversión y temas afines a la actividad bancaria y/o mercado de capitales, a su vez si están vigentes o desde qué momento entrarán en vigencia y qué norma lo dispone?"

En primer lugar, cabe manifestar que la información que se suministra en atención a su solicitud es de carácter simplemente ilustrativo y está orientada a dar cumplimiento a la función de absolver consultas a cargo de esta Entidad, con sujeción a los parámetros fijados por el artículo 25 del Código Contencioso Administrativo.

Bajo ese contexto, (...) le informamos que para el desarrollo de las actividades a que se alude Colombia cuenta con un Equipo Negociador constituido por profesionales de distintas áreas, cuyos integrantes están distribuidos en grupos temáticos, con un líder y un grupo de apoyo del Ministerio de Comercio, Industria y Turismo y otros ministerios y entidades públicas. Igualmente, de acuerdo con los términos del Decreto 210 de 2003, por el cual se determinan los objetivos y la estructura orgánica del Ministerio de Comercio, Industria y Turismo, son funciones del Despacho del Ministro del ramo, además de las contempladas en la Constitución Política, las siguientes: "(…) 5. Representar al país en las reuniones ministeriales de la Organización Mundial del Comercio -OMC- (...)".²

Cabe precisar que la Organización Mundial del Comercio (OMC) es la base jurídica e institucional del sistema multilateral de comercio. El Acuerdo por el que se establece esta organización incorpora dentro de un mismo marco jurídico las principales obligaciones contractuales que determinan la manera en que los gobiernos desarrollan sus leyes y reglamentos comerciales, así como la forma en que se llevarán a cabo las relaciones comerciales entre los distintos países.

La OMC recoge acuerdos obligatorios para los países miembros, denominados acuerdos multilaterales sobre el comercio de mercancías y servicios, un acuerdo sobre los asuntos comerciales relacionados con la propiedad intelectual, un sistema de solución de diferencias y un mecanismo de examen de las políticas comerciales. La OMC también administra dos acuerdos que tienen participación voluntaria: el de aeronaves civiles y el de contratación pública.

[En] enero 1° de 2002 hacen parte de la OMC 144 miembros, entre los cuales sobresale la adhesión de la República Popular China (11 de diciembre 2001) y el Territorio Aduanero Independiente de Taiwan, Penghu, Kinmen y Matsu (1° de enero 2002). A su vez, se encuentran en proceso de adhesión más de 25 países, entre los que se encuentra la Federación Rusa, Arabia Saudita y Vietnam.

"Actualmente el tema de la liberalización de los servicios financieros es reconocido como punto clave en la negociación dentro de los acuerdos multilaterales de comercio. Es claro que este punto debe ser discutido con atención especial dentro de estos procesos teniendo en cuenta sus repercusiones sobre los demás sectores económicos y los riesgos que puede involucrar la apertura de los sectores financieros. Por esta razón los países están cada vez más preocupados por el establecimiento de reglas claras que permitan reconocer mejor las condiciones necesarias para que todos los países reciban iguales beneficios.

"A nivel regional y bilateral existen varios acuerdos de comercio e integración que contienen disposiciones sustantivas sobre el comercio de servicios. Al mismo tiempo, existen numerosos acuerdos sectoriales sobre servicios que se han firmado, tanto a nivel regional como a nivel bilateral. Sin embargo, no se han firmado acuerdos sectoriales bilaterales en el área de servicios financieros, no obstante, existen tres acuerdos subregionales firmados por los países de la ALADI.

Cuadro 1

ACUERDOS SUBREGIONALES SOBRE SERVICIOS FINANCIEROS³

"En el hemisferio occidental, con respecto al sector de servicios, en el NAFTA, el Tratado del Grupo de los Tres (G3) y los acuerdos celebrados por México con Bolivia y Nicaragua, se incluyen capítulos separados sobre estos servicios. Igualmente, el Protocolo sobre Servicios del Mercosur incluye un anexo sobre servicios financieros.

"Aunque la Comunidad Andina trata los servicios como tema fundamental dentro de las negociaciones, todavía no incluye ningún capítulo o anexo correspondiente a los servicios financieros"⁴.

Para mayor ilustración sobre este tema y sobre el texto de los acuerdos en mención se recomienda la dirección de Internet www.sice.oas.org.

"d) ¿La actividad calificadora de cartera y/o bonos a través de personas jurídicas en la República de Colombia, qué norma lo dispone? ¿A su vez dicha información es de resultado y/o de medio en el sentido si es discrecional y/o obligatorio acogerla por el público en general como insumo para tomar decisiones de inversión financiera?"

En los términos del Título Tercero de la Resolución 400 de 1995, la Sala General de la Superintendencia de Valores reglamentó el tema relacionado con las sociedades calificadoras de valores, precisando lo siguiente:

"Art. 2.3.1.1 Personas que pueden realizar la calificación de valores. Solamente podrán ejercer la actividad de calificación de valores en el mercado público de valores, las personas jurídicas que hayan obtenido el respectivo permiso de funcionamiento por parte de la Superintendencia de Valores y se encuentren inscritas en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios.

Art. 2.3.1.2 Modificado Res. 352 de 2002, art. 6°; Modificado. Res. 364 de 1997, art. 1°. Valores que deben calificarse. Para efectos de su inscripción en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios y la autorización de su oferta pública, los títulos que reúnan las condiciones que se señalan a continuación deberán ser objeto de por lo menos una calificación en los términos de la presente resolución:

1.  Que se trate de bonos ordinarios emitidos por entidades diferentes de los establecimientos de crédito o de papeles comerciales excepto los emitidos por el Fondo de Garantías de Instituciones Financieras FOGAFÍN.

2.  Que se trate de bonos ordinarios o de garantía general emitidos por establecimientos de crédito.

3. Que se trate de bonos emitidos por entidades públicas, excepto aquellos que emita el Fondo de Garantías de Instituciones Financieras FOGAFÍN.

4.  Que sean valores emitidos como resultado de un proceso de titularización, salvo que se trate de títulos de participación en fondos comunes ordinarios, fondos comunes especiales, fondos de valores y de títulos emitidos respecto de patrimonios constituidos con acciones o títulos de deuda pública emitidos o garantizados por la Nación o por el Banco de la República.

Parágrafo 1º. Los demás valores que sean objeto de oferta pública en el mercado podrán ser objeto de calificación en los términos del presente artículo, bien sea de oficio por la sociedad calificadora, a solicitud de cualquier interesado o del propio emisor.

Parágrafo 2º. Tratándose de una inscripción anticipada o de un programa de emisión y colocación, los valores a que se refiere el presente artículo, no requerirán calificación para efectos de su inscripción en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. No obstante lo anterior, de manera previa a la publicación del aviso de oferta de la respectiva emisión, el emisor deberá acreditar la calificación de los valores objeto de la misma, ante la Superintendencia de Valores.

(...)

En la información sobre cualquier calificación deberá advertirse de manera destacada que la misma no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente" (resaltado extratextual).

En complemento de lo anterior, es de advertir que la información relativa a la valoración realizada por las sociedades calificadoras no implica recomendación al público para comprar, vender o mantener un valor ni se constituye en garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. En ese sentido, es a la persona interesada en realizar determinada inversión a quien incumbe analizar las características del negocio en particular y decidir si asume o no los riesgos de la operación⁵.

(…)

"f) ¿Cuál norma legal permite la titularización de activos y/o flujos de efectivo en la República de Colombia? A su vez que persona jurídica está autorizada para efectuar dicha titularización?".

La Titularizadora Colombiana presenta en su página web www.titularizadora.com una interesante reseña acerca del tema que en este punto motiva su inquietud, en los siguientes términos:

"De acuerdo con la definición de la Real Academia de la Lengua Española, la Titularización es `Convertir determinados activos, generalmente préstamos, en valores negociables en el mercado'. James Rosenthal  la define como `el proceso cuidadosamente estructurado a través del cual créditos y otros activos son empaquetados, suscritos y vendidos en forma de títulos valores a Inversionistas'.

La titularización hipotecaria (en inglés securitization) une el mercado de capitales con el de vivienda mediante la emisión de títulos respaldados por conjuntos de créditos hipotecarios. Para hacer estos títulos más atractivos a los inversionistas, las entidades que desarrollan el mercado secundario -o titularizadoras- les dan algunas coberturas a los riesgos inherentes a la cartera hipotecaria, asegurando al inversionista el pago oportuno del principal y los intereses de los títulos hipotecarios. Los principales riesgos están asociados a la incertidumbre de futuros pagos -riesgo de prepago- y al riesgo en el flujo de caja -riesgo de mora-.

La titularización es una herramienta moderna de financiamiento utilizada en forma masiva en países desarrollados, en especial en los Estados Unidos. Sus costos son sustancialmente inferiores en comparación con los márgenes de intermediación de las entidades de crédito. En Colombia, la diferencia entre la tasa de interés que paga el deudor del crédito hipotecario y la tasa que recibe quien deposita sus ahorros en las entidades financieras es cercana a 10 puntos porcentuales. Por el contrario, en el caso de la titularización la diferencia entre la tasa que paga el deudor y la que recibe el tenedor del título será de aproximadamente 4 puntos porcentuales. Los gastos administrativos de la titularización son mínimos y la Titularizadora no realiza encajes, ni inversiones forzosas.

Esta ganancia en eficiencia tiene implicaciones macroeconómicas de gran envergadura. En los Estados Unidos, el margen de intermediación en las titularizaciones se ha reducido a sólo medio punto porcentual, con un claro impacto sobre la inversión y el crecimiento. Es indiscutible que este mecanismo explica en buena parte el bajo costo del financiamiento hipotecario en ese país.

Los Estados Unidos tienen el mercado hipotecario más desarrollado del mundo como resultado de la relativa estabilidad de su economía, el buen funcionamiento del mercado primario de créditos hipotecarios y el desarrollo de un eficiente mercado secundario de hipotecas. El dinamismo de este último le ha permitido obtener fondos del mercado de capitales, con lo que ha aumentado la oferta de créditos y la disminución en su costo.

El mercado hipotecario estadounidense es altamente especializado. Existe una clara separación de funciones entre quienes originan y administran los créditos -mercado primario- y quienes manejan los riesgos y obtienen los fondos -mercado secundario-. El sector público ha jugado un papel fundamental en el desarrollo de estos mercados, en parte a través de la creación de instituciones claves para el mercado secundario que facilitan la conexión entre el mercado de vivienda y los mercados de capitales. Hoy por hoy, el mercado secundario es dominado por estas entidades creadas por el Gobierno, aunque cada día participan más entidades privadas.

Las principales entidades del mercado secundario de hipotecas en los Estados Unidos han sido promovidas o apoyadas por el gobierno de ese país. Entre ellas se encuentran la Federal National Mortgage Association (Fannie Mae), la Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) y los doce Federal Home Loan Banks regionales. La Government National Mortgage Association (Ginnie Mae) es una corporación de propiedad directa del Gobierno que desarrolla el mercado secundario de hipotecas garantizadas por éste.

Estas entidades tienen una misión pública, aunque con excepción de Ginnie Mae son de propiedad privada, razón por la cual el Gobierno les otorga una garantía implícita. Esto les permite captar recursos a un costo inferior al de otras corporaciones que emiten papeles de calidad similar (Triple A)".

Para la Superintendencia de Valores, la titularización es un proceso en el que diferentes activos como cartera, bienes inmuebles, proyectos de construcción, rentas, flujos futuros de fondos, son movilizados, constituyéndose un patrimonio autónomo con cargo al cual se emiten títulos. Bajo esta figura, el emisor es el patrimonio autónomo administrado por una sociedad fiduciaria. El plazo de los títulos está ligado a las características del activo. Pueden emitirse títulos con características similares a los renta fija (de contenido crediticio), renta variable (de participación) o a los de ambos (mixtos).

Entre las normas que se ocupan de este tópico pueden citarse las siguientes:

• Ley 546 de 1999 (artículos 12 y siguientes): Por la cual se dictan normas en materia de vivienda, se señalan objetivos y criterios generales a los cuales debe sujetarse el Gobierno Nacional, para regular un sistema especializado para su financiación, se crean instrumentos de ahorro destinados a dicha financiación y se dictan otras medidas. 

• Decreto 21 de 2001: Por el cual se autoriza a las entidades financieras para invertir en sociedades titularizadoras de objeto exclusivo y se dictan otras disposiciones.

• Decreto 1719 de 2001: Por medio del cual se dictan disposiciones relacionadas con las sociedades titularizadoras previstas en la Ley 546 de 1999, se establecen las operaciones autorizadas a dichas entidades y se dictan otras disposiciones.

• Decreto 307 de 2004: Por el cual se regula parcialmente la titularización de cartera hipotecaria prevista en el artículo 12 de la Ley 546 de 1999.

Resoluciones de la Superintendencia de Valores:

• Resolución 869 de 2002/11/15: Por la cual se modifica y adiciona la resolución 775 de noviembre de 2001, que establece las condiciones y requisitos para las distintas emisiones de títulos hipotecarios en general y aquellos que deberán ser observadas por las sociedades titularizadoras en particular y que debe cumplir toda emisión de títulos hipotecarios que incorpore garantías especiales como apoyo de la emisión.

• Resolución 234 de 2002/04/30: Por la cual se expide el Plan Único de Cuentas "PUC" para las sociedades titularizadoras vigiladas.

• Resolución 223 de 2002/04/24: por la cual se modifica y adiciona a la resolución 775 de noviembre de 2001, mediante la cual se señalaron los requisitos y condiciones para la emisión y colocación de títulos hipotecarios para la financiación de vivienda, derivados de procesos de titularización de activos hipotecarios.

• Resolución 185 de 2002/04/02: Por la cual se autoriza la inscripción de la sociedad Titularizadora Colombiana S.A. -(...)- en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios, para realizar labores de intermediación en el mercado público de valores, en los términos del artículo (...).

• Resolución 117 de 2001/03/02: Por la cual se establecen los requisitos de capital mínimo para la emisión de títulos hipotecarios por parte de las sociedades titularizadoras.

• Resolución 775 de 2001/11/09: Por la cual se señalan los requisitos y condiciones para la emisión y colocación de títulos hipotecarios para la financiación de vivienda, derivados de procesos de titularización de activos hipotecarios.

· Resolución 400 de 1995/05/22: Por la cual se actualizan y unifican las normas expedidas por la Sala General de la Superintendencia de Valores y se integran otras, por vía de referencia.

Circulares de la Superintendencia Bancaria:

· Circular Externa 100 de 1995 de la Superintendencia Bancaria, modificada por la Circular Externa 086 de 1996, Capítulo XV: Por la cual se instruye a las entidades vigiladas por este organismo sobre las normas contables relacionadas con los procesos de titularización, específicamente para cartera de créditos. (…).»

1 MARTÍNEZ N., Néstor H. Cátedra de Derecho Bancario Colombiano, Legis Editores S. A., Bogotá, 2000, p. 247.

2 Si desea obtener más información sobre la materia puede consultar la página web del Ministerio de Comercio Exterior: www.mincomercio.gov.co o dirigirse al correo electrónico: equiponegociados@mincomercio.gov.co.

3 Acuerdos sectoriales sobre servicios en el hemisferio occidental.Organización de los Estados Americanos, Unidad de Comercio. Área de Libre Comercio de las Américas, Grupo de Trabajo sobre Servicios. SG/TU/WG.SERV/DOC.2/97/Rev.2/25 Febrero 1998.

4 Universidad Eafit. Proyecto Alca estudios sectoriales. Servicios financieros. Informe realizado para el Ministerio de Comercio Exterior. Contrato Estatal 060 de 2001. Equipo de Investigación: Alberto Jaramillo, Ana María Mesa Santamaría y Sandra Eugenia Macías Noreña.

5 Si desea profundizar sobre el tema de la responsabilidad del profesional y en punto a las obligaciones de medio y de resultado, le sugerimos consultar la obra de SUESCÚN MELO, Jorge, Derecho Privado. Estudios de Derecho Civil y Comercial Contemporáneo. Tomo I. Segunda Edición. Legis S.A.